2018年港股投资核心：注重安全边际的价值投资

（原标题：2018年港股投资核心：注重安全边际的价值投资）

□广发全球精选、广发沪港深新机遇基金经理 余昊

2017年资产配置当中，港股无疑是配置收益最高的资产类别之一。站在2018年初展望未来一年市场，综合各种因素来看，港股的收益前景可能依然是性价比最高之一。不过，与2017年不同的是，2018年的投资更需要注意在盈利增速和估值之间取得均衡，优选2018年盈利增速超过2017年的品种，如蓝筹中的大型银行、保险、运营商、房地产等，医药、TMT、新消费、高端制造等细分行业的龙头公司。

双重利好因素支撑

过去近两年中，港股一反2008年以来的颓势，走势体现出大周期反转的趋势。究其原因，笔者认为，中国企业盈利前景的改善和港股通机制的引入是两大核心原因。2016年以前，港股在较长时间内收益率和波动率结合的性价比较差，估值水平也是连续多年下降，核心就是中国企业的盈利前景在国际投资者看来，越发的悲观。因此，即便在全球流动性大放水、美股连续多年牛市的背景下，恒生指数市净率从2012年起连降5年。

在企业盈利好转和资金持续流入的双重支撑下，港股在2017年领涨全球主要股票市场。截至12月31日，港股2017年以港币计价的涨幅35.99%。在此区间，恒生指数的估值由2017年初的12.25倍升至13.92倍，而恒生指数平均盈利增长则由2017年初的10%左右升至20%左右，可见盈利上升成为2017年港股上涨的主要动力。

放眼2018年，中国企业盈利改善的趋势没有改变，港股通流入也越发的踊跃。在企业盈利方面，目前恒生指数2018年的盈利增速预期为13%-14%，指数重点成分股预计还有盈利增速上调的过程。因而，2018年企业盈利增长带来的估值平移，有望贡献超过15%的预期收益，当然前提是估值不下降。在资金净流入和企业盈利增速上调的背景下，叠加港股估值比A股和海外市场便宜，预期2018年港股估值还有一定的估值提升。所以，在各个保守前提假设下，2018年港股指数的收益前景乐观。

安全边际是价值投资基石

2017年港股市场风格明确，大型蓝筹白马基本主导行情，投资者只要将腾讯控股、中国平安、招商银行、华晨宝马为代表的大白马股纳入组合，就能给组合贡献高收益低波动。但仔细研究2017年表现出色的蓝筹股，盈利和估值提升均占了较大的比重，个别公司估值提升带来的贡献超过盈利提升。这意味着部分蓝筹公司在2017年估值提升过程中已体现对未来预期的提升，也意味着风险和股价不确定性的提升。

展望2018年，市场风格有望在2017年的基础上继续演化，但更需要在盈利增速和估值之间取得均衡，可以重点观察2017年股价涨幅中估值扩张占比低于1/3的公司，同时2018年盈利增速高于2017年的品种。例如，2017年涨幅较大的电子、4S店等细分行业，在2017年11月至12月的调整比较充分，结合2017年和2018年的业绩增长，目前估值又恢复到正常水平。相信这些增速较快的行业在2018年能再次出现机会。

从行业风格看，蓝筹中的大型保险和大型银行均提供了较好的绝对收益空间。保险和银行均享有行业增速2018年快于2017年的特征，同时在保险和银行行业内部的结构化趋势也有利于大型企业发展。对保险而言，债券收益率快速提高带来的准备金变化给2018年带来非常好的收益基础，保险产品新业务价值利润率的快速提高提供了较高的经营杠杆，同时对快返产品的限制，也给行业的龙头企业提供了更有利的竞争环境。对银行而言，偏紧的货币环境给银行资产端带来更高的收益，经济整体环境的回暖缓解了不良资产的压力。同时对表外业务的规范也有利于大型银行。

在细分行业方面，医药、TMT、新消费、高端制造等行业的龙头公司在2018年预期增速都较高，部分标的存在超预期的可能性。根据广发基金港股团队的研究，医药、TMT、新消费和高端制造是整体经济产业链中，少数能够批量提供增速超过30%的企业的大行业。在这些行业增速高于GDP，同时有不断创新的行业当中，通过深入的基本面研究能带来很好的个股选股收益。

总而言之，港股2018年有望延续2017年的强势表现，可能是在全球流动性收紧的情况下少数影响较小的资产类别。但如何在一个好市场中获取收益，笔者认为做到好业绩，仍需要通过扎实的基本面研究，精挑细选优质品种。基金组合管理工作更多是对每一个企业微观运行情况的跟踪，结合一部分对市场参与者行为模式的理解，对持有的品种做出甄别。注重安全边际的价值投资，才是在机构投资者主导的港股市场中获取长期稳定收益的主要方法。