【券商聚焦】国投证券：智谱目标价调至1818港元，维持买入

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金吾财讯|国投证券（香港）发布研报指，前一交易日美股低开高收，资金从科技股转向防御板块。道琼斯工业指数涨1.08%，标普500指数涨0.33%，纳斯达克综合指数微涨0.08%；标普500等权重指数涨1.4%，医疗保健与必需消费领涨，费城半导体指数盘中一度跌4.4%，收盘跌幅收窄至1%以内。亚洲周四芯片股抛售扩散，韩国综合指数跌7.57%并触发熔断，连续七日下跌累计约21%；日经225指数跌4.90%。港股恒生指数跌1.03%，恒生科技指数跌2.72%并创年内新低，光通信、半导体及大模型板块跌幅居前；A股上证指数跌1.59%，深证成指跌2.43%，创业板指跌2.92%，两市成交约1.64万亿元。美元走弱，美元兑日元报158.10，离岸人民币报6.6899；现货黄金报每盎司4,163.87美元，WTI原油报每桶97.57美元。 宏观方面，美国9月PPI环比涨1.3%（前值上修至0.5%），核心PPI环比涨0.7%，零售销售环比涨0.8%，均高于预期；汽油价格涨20.3%，运输仓储成本涨3.4%；据彭博估算，航空票价涨6.0%，或推高9月PCE通胀约8个基点。尽管数据偏热，10年期美债收益率下行13个基点至5.06%，2年期回落至约4.75%。报告认为，市场已大部分定价未来加息路径，12月前至少加息一次概率接近九成；AI信用压力引发国债避险买盘及空头回补。 AI信用风险方面，CoreWeave(CRWV.US)五年期CDS一度升74.5个基点至1,194.5个基点，创历史新高，隐含未来五年违约概率超60%；其2031年到期、票息9%债券跌至约82.75美分，收益率升至14.5%。大型云厂商年度资本开支迈向1万亿美元，相当部分依赖债务融资，市场开始担忧资金供给持续性。美联储主席沃什今日将在曼谷出席对谈，市场关注其是否为10月加息铺路。 公司点评方面，智谱(02513.HK)1H26总收入9.5亿元（人民币，下同），同比增4倍，开放平台及API收入8.3亿元，同比增27倍，占比升至87%；整体毛利率26%，经调整净亏损20亿元。8月MaaS ARR突破16亿美元，7月为10亿美元，指引年底达24亿美元；截至8月底MaaS用户超740万，付费日活较年初增6倍，日均Token调用量40万亿。1H26算力乘数同比提升14倍，2Q26为0.46x，年底指引1.43x。预计2H26收入38亿元，较上半年增长近3倍，并上调全年收入预测11%；估值切换至MaaS平台ARR估值，给予45x 2026年底ARR估值，目标价调整至1,818港元（前值2,043港元），维持买入评级。报告看好模型迭代、Infra优化、API毛利率提升及商业化模式迭代，并提示大模型竞争、算力瓶颈及流通盘偏低风险。