【券商聚焦】招商证券维持联邦制药强烈推荐 指UBT251临床数据优异

（原标题：【券商聚焦】招商证券维持联邦制药强烈推荐 指UBT251临床数据优异）

金吾财讯|招商证券发布研报指，联邦制药(03933.HK)2026H1实现收入61.66亿元，同比下降18.0%；拥有人应占溢利3.48亿元，同比下降81.6%。表观利润承压主要源于2025H1对外授权收入及上游中间体高利润的高基数，但环比2025H2收入增长8.3%、经调整溢利增长79.6%，经营呈修复趋势。剔除授权后制剂产品收入27.65亿元，同比增长8.6%；动物保健业务收入8.23亿元，同比增长45.8%，成为制剂板块最强增长引擎。胰岛素类似物销量同比增长22.8%，德谷胰岛素注射液获批上市，进一步补齐产品矩阵。 UBT251方面，中国超重/肥胖II期研究最高剂量组24周平均减重19.7%，糖尿病II期最高HbA1c降幅2.16%，优于司美格鲁肽对照组。公司已启动中国超重/肥胖III期研究及UNIGUIDE-1、UNIGUIDE-2两项糖尿病III期研究。诺和诺德已启动UBT251超重/肥胖全球Ib/IIa期研究及2型糖尿病全球II期研究，预计2027H1读出临床数据。公司已于2026年7月收取超重/肥胖全球II期临床里程碑付款1.02亿元。 原料药收入25.96亿元，同比增长2.6%，上游主要产品价格呈企稳复苏迹象；中间体收入7.04亿元，同比下降30.4%，仍对整体利润形成扰动。上半年中间体、原料药、制剂分部利润率分别为9.7%、2.5%和10.7%。创新管线方面，UBT48128已获美国FDA临床试验批准，UBT37034已获中美临床许可，TUL01101在中国中重度特应性皮炎II期研究中展现积极疗效信号。招商证券维持“强烈推荐”评级。风险提示：UBT251临床数据或推进不及预期、代谢赛道竞争及价格压力加剧、胰岛素及原料药价格波动、动物保健业务增长不及预期。