【券商聚焦】国信证券维持网易云音乐优于大市评级 指版权成本优化

（原标题：【券商聚焦】国信证券维持网易云音乐优于大市评级 指版权成本优化）

金吾财讯|国信证券发布研报指，维持网易云音乐(09899.HK)“优于大市”评级。26H1公司实现总收入39.6亿元，同比+1%；毛利率37.2%，同比上升1pct，主要系音乐版权成本侧不断优化。销售费率7.5%，同比持平、环比增加3pct，主要因提升品牌知名度及获取用户而增加推广及广告费用，预计下半年投放策略与上年类似。26H1经调整利润8.6亿元，同比下降56%，低于预期13%，主因去年同期税率一次性调整；若剔除该因素，经调整经营利润同比下滑12%。 商业化方面，在线音乐业务增速放缓，社交娱乐业务降幅收窄。26H1在线音乐收入30.6亿元，同比+3%。其中，会员订阅收入26亿元，同比+5%；订阅用户同比增长13%，ARPPU同比下降7%，预计下半年ARPPU环比稳定。其他在线音乐服务收入5亿元，同比下降6%，受广告排期、专辑排期等影响。社交娱乐服务及其他收入9.1亿元，同比+4%，同比转正。 投资建议方面，公司关注付费用户增长，发展学生会员拉低整体ARPPU，普通会员价格折扣有所收窄。考虑到销售费用投放，预期公司2025-2027年经调整利润分别为19/23/27亿元（下调14%/8%/1%）。风险提示包括：付费用户增长不及预期、泛娱乐平台冲击下竞争格局恶化、成本增加以及直播和饭圈相关监管风险。