【新股IPO】孩子王更新招股书继续推进A+H征程 并购扩张能否破局主业瓶颈？

（原标题：【新股IPO】孩子王更新招股书继续推进A+H征程 并购扩张能否破局主业瓶颈？）

金吾财讯 | 据港交所2026年6月23日披露，母婴童零售龙头孩子王更新招股书，继续推进A+H两地上市布局，华泰国际为独家保荐人。孩子王最早于2025年12月11日首次向港交所递交上市申请，因六个月内未能取得阶段性进展而失效。

深耕母婴童市场十余年，孩子王凭借规模化、全渠道和高粘性的核心优势，已构筑起难以复制的行业壁垒。从行业地位来看，据弗若斯特沙利文数据，按GMV统计，孩子王稳居国内母婴童产品及服务市场头部阵营，是行业内少数实现全国化布局的零售服务商，其品牌影响力与市场认可度位居行业前列。

业绩韧性持续凸显 业务多元化布局初见成效

从整体业绩表现来看，2023年至2025年，孩子王经营规模稳步扩容，盈利端增速尤为亮眼。三年间，公司营业收入由87.53亿元增长至102.73亿元。盈利端增长态势更为亮眼，同期公司净利润从1.21亿元攀升至3.56亿元，其中2025年同比增幅达73.77%，展现出较强的短期盈利兑现能力。在盈利稳定性方面，公司近三年整体毛利率始终维持在29%以上，2025年毛利率为29.3%，整体盈利基本面看似保持稳健。

随着全渠道商业模式的成熟落地，孩子王在线下维度布局方面，通过并购乐友集团等行业主体，快速补齐北方市场布局短板，打破区域发展局限，进一步完善了全国性门店网络体系。在线上维度，公司依托数字化运营体系搭建私域流量池，打通线上线下消费场景，实现会员精细化、常态化运营，有效盘活用户资源，从而保障基础营收稳定。

目前，母婴童产品销售仍是孩子王核心营收板块，2025年该业务营收占比达到84.4%，稳固的传统主业基本盘，为公司整体营收稳定提供了基础支撑。

为摆脱单一业务依赖并挖掘全新增长曲线，孩子王近年持续推进业务多元化布局，并取得初步成效。

2025年，公司完成丝域集团相关资产的收购，正式切入头皮即头发护理全新赛道，顺利实现跨品类布局的落地。招股书显示，2025年公司头皮即头发护理业务实现营收3.79亿元，占总营收比重达3.7%。这一公司新的营收增长点的形成，有效打破了长期以来单一母婴业务的营收结构桎梏。

与此同时，公司持续深耕供应商服务、平台营销等增值服务板块，2025年该类增值服务营收占比维持在7.9%。于2026年6月，公司签订增资协议，以通过注资方式收购主要从事提供月嫂服务的贝护芊芊15%股权，进一步扩展公司的服务组合。

此外，顺应行业数字化发展趋势，孩子王依托自身场景、会员、数据等核心资源优势布局智能赛道，推出AI伴生智能系列产品及AI玩具“啊贝贝”，并先后与火山引擎、涂鸦智能达成战略合作，试图借助AI技术赋能传统业务，挖掘新的发展机遇。

并购扩张埋隐患 盈利质量与成长性存疑

然而，看似稳步向好的业绩与多元化布局，难以掩盖孩子王核心内生增长动力衰竭的隐忧。事实上，公司核心品牌母婴业务早已进入增长瓶颈期，营收增长乏力的问题逐年凸显。

回溯往年业绩，2019年至2024年，孩子王营收规模均维持在80-93亿的水平区间，年增长率近个位数，2022年更是录得5.84%的同比下滑。在未并购扩张前，母婴业务占公司总收入的绝大部分，这一数据直观反映出传统主业增长颓势已然显现。

尽管公司整体毛利率保持稳定，但核心母婴童业务盈利水平却在持续下滑，毛利率由2024年的23.1%下滑至21.2%。母婴童业务毛利承压主要归因于配方奶粉，尽管2025年配方奶粉销量增加1080万件，但由于向加盟商及分销商的批发业务，其毛利低于终端客户，此从平均售价由2024年的239元下降至167元得以证明。此外，外套及童鞋、零食及辅食及玩具毛利均有所下滑，进一步拉低了母婴童业务的整体毛利。

为掩盖主业增长疲软的困境，自2022年起，孩子王开启高频次横向并购扩张模式。2023年，公司收购了定位三线及以下市场、以中小型门店为主的乐友国际，通过并表短期内稳住了整体营收，并贡献了近半净利润。

继续细究，公司增长并非由内生增长驱动，2023年、2024年公司商誉稳定在7.82亿元，2025年因收购丝域实业、幸研生物等主体，商誉规模飙升至19.32亿元，同比增幅高达147.19%。高额商誉属于无实质资产，一旦新并入业务盈利不及预期，公司将面临大额商誉减值风险，直接侵蚀净利润，成为业绩波动的核心隐患。

门店规模的极速扩张与单店效益的滑坡，进一步印证了公司内生增长的疲软态势。尽管借助持续并购，孩子王门店数量实现跨越式增长，2025年末国内线下门店激增至3821家，包括1,206家自营店及2,615家加盟店。自2024年3月开启其加盟模式，于2025年一年加盟店数目增加2648家，以极快的速度构筑起庞大的线下零售网络。

母婴童业务门店通常需要四年以上的爬坡期方能趋于稳定然而孩子王门店规模化扩张并未带来效益同步提升，反而出现“规模越大、效益越差”的失衡局面。根据2025年公司年报，2025年孩子王直营门店店均销售收入同比下滑5.47%，华中地区同比降幅达到12.46%。乐友直营店的店均收入同比降幅达到11.09%。继续翻看往年年报，门店店均销售收入已连续下滑多年。这一数据充分说明，市场饱和度持续走高，单店获客能力、创收能力下降，纯粹依靠并购堆砌的规模优势，已然失去实际盈利价值。

持续的并购扩张也让孩子王的财务压力持续攀升，负债规模与资金流动性风险逐步凸显。为支撑多起并购交易落地，公司债务规模持续走高，截至2025年末，公司长期借款激增至18.79亿元，较年初增加124.36%。资产负债比率由截至2024年末的56.8%上升至2025年末的62.7%，财务杠杆处于行业较高水平，偿债压力持续加大。

在现金流层面，2023年至2025年，公司投资活动现金流呈现大额净流出态势，其中2025年投资现金流净额为-18.42亿元。由于收购丝域集团，公司现金及现金等价物由2023年的22.9亿元大幅减少至2024年的8.6亿元，并于2025年回至10.13亿元。但大规模并购投入持续消耗公司存量资金，已导致企业财务流动性持续收紧，这或许也是公司重启A+H上市、寻求资本市场融资的原因之一。

结语

整体而言，孩子王具备母婴赛道头部企业的渠道、品牌与规模优势，若A+H上市成功落地，将进一步完善融资渠道并提升国际化品牌影响力，为业务整合与新赛道拓展提供资金支撑。但不可忽视的是，高额商誉、高负债、主业盈利弱化、增长依赖并购等多重问题，已成为制约企业高质量发展的核心瓶颈。未来公司能否依托两地资本平台完成业务提质增效，摆脱外延扩张的单一增长模式并修复内生盈利能力，仍是市场持续观望的核心焦点。