【券商聚焦】海通国际下调小菜园(00999)评级至“中性”

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金吾财讯|海通国际发布研报指，将小菜园(00999.HK)评级下调至“中性”，目标价6.79港元。报告认为，公司2025年实现营收利润双增长，但2026年定位为主动战略调整年，短期盈利承压，导致评级调整。 核心投资逻辑方面，小菜园2025年业绩表现稳健。全年收入录得53.45亿元人民币，同比增长2.6%；净利润达7.15亿元，同比大幅增长23.2%。毛利率同比提升2.3个百分点至70.4%，净利率提升2.3个百分点至13.4%。门店网络净增146家至总数819家，其中“小菜园”品牌门店807家，三线及以下城市门店占比达42.5%。全年派息率高达69.8%。 然而，2026年被公司定义为战略调整年，核心举措为主动下调堂食价格以强化“好吃不贵”的质价比定位。报告预计，此举将导致整体客单价同比下降，毛利率由2025年的70.4%回落至65.0%，2026年归母净利润预计同比下滑11.3%至6.34亿元。管理层指引2026年净利润率将维持在10%-12%区间。此外，同店销售仍面临压力，新店扩张对收入的拉动需要时间消化。 业务亮点与应对措施包括：1) 88VIP付费会员计划开局强劲，截至2026年3月15日会员数已达41万，复购率超40%，公司目标一年内将会员规模扩大至100万，以驱动客流并平滑周中销售低谷。2) 供应链与数字化建设同步推进，马鞍山全链路智能工厂预计于2026年第二季度投产，KDS系统计划在5月底前实现800多家门店全覆盖，炒菜机器人已覆盖超30%门店，旨在通过效率提升对冲毛利压力。3) 新店模型显示高效，2025年新开门店平均盈亏平衡期约1个月，投资回收期约12个月。针对2026年6月的股份解禁，管理层已承诺所有创始股东及高管在一年内不减持。 风险因素方面，上行风险包括88VIP会员拉新与复购表现超预期、智能工厂成本优化效果优于预期、运营效率提升超预期。下行风险则包括餐饮市场竞争加剧导致客流分流、战略调整效果不及预期、原材料价格大幅上涨以及宏观经济波动影响消费意愿。 盈利预测方面，报告预计小菜园2026年至2028年营收分别为57.07亿元、69.70亿元、78.52亿元；归母净利润分别为6.34亿元、7.83亿元、8.98亿元。估值方面，基于2027年9.0倍市盈率得出目标价6.79港元。