【首席视野】董忠云：政策见效，产业趋势确认，短期波动不改牛市趋势

随着牛市共识的持续强化，A股此前已出现一定加速迹象。同时，近期A股陆续发布2025年中报业绩，人工智能、稀土等当前市场热点主线中的代表性企业业绩优异，带动相关板块进一步加速上涨。本周市场交投活跃，A股单日成交额冲上3万亿水平，这导致部分资金恐高，出现止盈行为。正如我们上周周报题目中提出的“近期波动或增加”，本周周三、周四两日沪指最大回撤达到3.24%。

但我们认为，7月工业企业数据已初步显现出“反内卷”政策效果，上市公司二季报印证中国人工智能产业趋势，本轮经济转型牛趋势更加明确，短期资金行为不改变中期牛市趋势。

7月工业企业数据显现，或在“反内卷”政策控产能、产量的推动下，7月量有所下降，价格回落趋势被遏制，库存延续6月呈现主动去库特征。同时，政策效果同样体现在企业盈利能力的显著回升上。后续持续关注“反内卷”与内需刺激方面的政策部署。或在“反内卷”政策控产能、产量的推动下，1-7月营收累计同比增速进一步回落至2.3%，连续4个月下滑。7月营收拆分来看，或因“反内卷”政策调控下，量方面， 7月工业增加值较6月增速减缓1.1pcts至5.7%，但处于的正常范围之内；价方面，降幅扩大的趋势得到遏制，PPI同比录得-3.6%，较上月持平，终结了此前4连降的趋势。同时，政策效果在利润端也有所显现，1-7月工业企业利润增速累计同比降幅大幅收窄至-1.7%，7月单月同比由上个月的-4.3%大幅收窄至-1.5%。工业企业营收利润率达5.15%，较6月持平，由1月至5月连续低于5的磨底位置回升，并连续两个月保持在5%之上，显示实施反内卷政策的有效性。7月名义与实际库均回落，分别位于十年历史百分位的20.00%和56.36%。

当前A股营收和盈利的恢复趋势仍需巩固，本轮牛市处于估值驱动阶段。截至8月29日23：00时，上市公司中报数据，2025年二季度全部A股营收略有改善，但盈利端在一季度大幅改善后，二季度小幅回落。金融板块在营收和利润上均起到显著拉动效应。全部A股二季度营收同比增速均较一季度提升并由负转正，但全部A股非金融反而负增进一步走阔，意味着金融板块对营收贡献明显。盈利能力方面，全部A股和全部A股非金融二季度归母净利润同比增速较一季度均有所回落，但仍大幅优于2024年四季度表现，金融板块同样对盈利支撑较为明显。整体法口径下，2025年二季度全部A股/非金融单季度营收同比增速分别为0.34%和-0.54%，较一季度分别增长0.67pcts和下降0.13pcts；二季度归母净利润同比增速分别为1.29%和-6.59%，较一季度分别下降2.37pcts和6.59pcts。

对比主要板块业绩情况，二季度板块业绩表现分化。板块盈利趋势上看，2024年四季度以来，仅上证主板仍延续回落趋势，而深证主板、创业板和科创板近两个季度较2024年四季度均呈现出见底回升趋势，其中科创板改善趋势最为明显。边际变化来看，多数板块同比增速较一季度明显回落，其中创业板回落幅度最大，仅科创板改善，且改善幅度大。具体来看，上证主板二季度归母净利润同比为0.57%，较一季度回落1.67pcts；深证主板保持正增长，同比增速为2.90%，较一季度增速下降10.11pcts；创业板二季度增速为3.74%，虽仍保持正增长，但较一季度环比下滑11.70pcts，下滑幅度最大；但科创板表现亮眼，二季度归母净利润同比增速为22.75%，由一季度同比负增长转正环比大幅改善75.04pcts。

大小盘风格方面，大盘股业绩相对坚挺，而小盘股承压较为明显。沪深300二季度归母净利润同比为1.84%，保持正增长，较一季度增速环比回落1.12pcts；中证1000则大幅转负，二季度同比-9.36%，环比下降15.72pcts，显示小盘股盈利动能偏弱。北证50成份二季度业绩虽仍为负增长-16.05%，但较一季度有所改善，增速提升5.29pcts。

建议关注利润改善幅度大且估值仍处于相对低位的行业。我们以2025年二季度行业归母净利润增速较2025年一季度的变化来衡量行业景气边际改善幅度，以行业市盈率处于近五年的历史分位数来横向对比个各行业的估值处于相对的高位或低位。截至8月29日，估值处于相对低位分位数，且2025Q2 利润同比增速较2025Q1改善较快的行业，包括电力设备、美容护理、交通运输、医药生物、食品饮料、非银金融、社会服务、公用事业、纺织服饰、通信、建筑装饰。

中航证券军工组认为，抛开短期市场情绪扰动，军工行业的长期逻辑依旧坚实且清晰。行业的核心驱动力源于“把人民军队建成世界一流军队”这一战略定性，这构成2027、2035、2050年三阶段目标的底层逻辑，标志着军工又一个黄金时代的序幕开启。在这一战略指引下，军工行业或将彻底告别此前单纯依靠事件驱动的周期性波动模式，进入成长与价值并重、景气度持续提升的发展新阶段。

投资建议：

往后看，国内反内卷政策初步见效，人工智能产业趋势得到上市公司业绩验证，短期市场波动不改变牛市趋势。结构上，人工智能、券商、稀土或将成为A股阶段性主线。后续关注国内“反内卷”与内需刺激方面的政策部署，以及“十五五”规划政策线索。