华创证券点评1月非农：紧缩交易再升温 预计今年第一次降息在6月

（原标题：华创证券点评1月非农：紧缩交易再升温 预计今年第一次降息在6月）

智通财经APP获悉，华创证券发布研报称，今年后期来看，鉴于经济基本面依然韧性偏强，尤其是居民部门的资产负债表和现金流量表仍然健康，美国就业市场超预期走弱的概率较低，叠加特朗普政策带来的潜在通胀风险，预计美联储的政策重心会进一步偏向于通胀（目前大体平衡）。从货币政策规则的角度出发，只要通胀仍在改善，美联储就可以继续降息。但降息时间点的选择可能较为微妙，预计今年第一次降息的时间点可能在2季度（6月）。

华创证券主要观点如下：

1月非农数据：美国就业市场韧性依然较强

1、新增非农就业的韧性仍强。虽然新增非农就业14.3万，不及预期的17.5万，但其中或有短期扰动的影响。鉴于前两个月数据合计明显上修10万，最近三个月平均新增就业达到了23.7万，是2023年4月份以来最高。此外，衡量就业增长广泛性的三个月尺度的就业扩散指数也明显回升至2023年2月以来的最高。综合来看，美国就业市场需求依然较为强劲。从大类行业来看，新增就业主要集中在4个行业：教育保健服务（+6.1万，前值+8.2万）、零售业（+3.43万，前值+3.63万）、政府部门（+3.2万，前值+3.4万）、其他服务业（+1.7万，前值+0.9万）。

2、失业率下行且好于预期，从4.086%降至4.011%，预期4.1%。劳动参与率62.6%，好于前值和彭博预期的62.5%。从失业原因来看，因离职而失业的人数减少、企业裁员持平、临时下岗人数下降是拉动失业率下行的主因，分别带动失业率下行约0.03、0.02、0.01个百分点。

3、时薪环比超预期，环比0.5%，预期0.3%，前值0.3%，6个月环比折年率从4%升至4.6%。时薪同比增速4.1%，预期3.8%，前值从3.9%上修至4.1%。

4、市场紧缩交易再升温。整体依然偏强的非农，叠加或受特朗普关税政策影响的密歇根消费者通胀预期大幅升温（1年期通胀预期从3.3%跳升至4.3%），市场定价今年美联储降息次数仍为1次，但完全消化的首次降息时点（降息概率100%）从7月推迟至9月，隐含的政策利率路径再度上移。美债利率上行，美元指数上涨，美股三大股指均下跌。

非农数据中的三个细节

1、新增非农就业为何不及预期？或主要受到寒冷天气和南加州山火、俄勒冈州医疗罢工带来的短暂负面冲击的扰动。南加州山火、恶劣寒冷天气均发生在机构调查的调查期内，虽然官方表示“不会对全国层面的数据带来明显影响（discernible effect）”，但该行观察到因恶劣天气影响，有工作者未工作、全职工作转为兼职工作的人数较往年正常时期明显增加。此外，根据BLS统计，今年1月全美罢工人数从0.5万升至0.98万，新增罢工来自俄勒冈州的医疗行业，罢工开始日为1月10日（处于非农调查期内），人数为0.48万。

2、时薪环比为何超预期？受寒冷天气影响周工时下降，或是导致时薪环比增速超预期的主因。时薪并不是一个实际的调查值，而是倒算值，由调查得到的周薪/周工时计算得到。1月份周工时从34.2小时下降至34.1小时，与疫情时期的2020年3月一致，是2011年以来的最低水平。如果1月份周工时维持在34.2小时不变，时薪环比则为0.2%。

3、劳动参与率为何回升？主因是美国劳工部根据美国人口普查局的年度人口估计，对家庭调查数据进行了修正。因“反映了近年来关于国际移民的最新方法和新信息”，此次修订幅度较大。相比于未调整之前，这一修正导致劳动参与率上升0.1个百分点、失业率上升0.1个百分点（相对于国内人口，移民群体的劳动参与率和失业率均更高）。换而言之，如果没有修正，1月份的劳动参与率应为62.5%，失业率应为3.9%。对移民人口的重新估计，也解答了去年存在于美国就业市场的一大谜题，即“家庭调查口径和机构调查口径的就业人数的持续噼叉”，数据修订后已经基本弥合。

美国就业市场状况对美联储降息决策的影响

今年后期来看，鉴于经济基本面依然韧性偏强，尤其是居民部门的资产负债表和现金流量表仍然健康，就业市场超预期走弱的概率较低，叠加特朗普政策带来的潜在通胀风险，该行预计美联储的政策重心会进一步偏向于通胀（目前大体平衡）。从货币政策规则的角度出发，只要通胀仍在改善，美联储就可以继续降息。但降息时间点的选择可能较为微妙，该行预计今年第一次降息的时间点可能在2季度（6月）。

风险提示：特朗普政策的不确定性；美国通胀超预期。