招银国际：维持特步国际(01368)“买入”评级 目标价降至7.55港元

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智通财经APP获悉，招银国际发布研究报告称，维持特步国际(01368)“买入”评级，目标价微调至7.55港元。目前估值为10倍，仍算吸引(8年平均为15倍)，且股息率亦有约5%。2025年1月，Xtep/Saucony零售销售增长分别为10%以上/表现强劲。该行非常高兴看到这种增长，但考虑到春节季节性的低基数，倾向保持谨慎。

招银国际主要观点如下：

特步25财年的趋势向好，但该行目前仍稍为谨慎。

对于Xtep品牌，管理层对25财年的看法比24财年正面，有可能是因为近期销售超预期及政府刺激政策后市场情况改善。在25财年，增长动力仍然很多，包括：1)开大店关小店(而且位置会更好)，2)加速第九代店的铺设(目前占比为6成)，3)推出新店形式(如跑步场景)，4)电商渠道推出更多高性价比产品，5)进一步改善童装业务(优化客户体验、直播能力及推出高性价比产品)。由于库存相当健康、产品创新和性价比优异，该行预计25财年零售流水增长最少也能达到高单位数(维持看法)。

对于Saucony品牌，该行认同管理层更加乐观的看法(甚至优于Xtep)，其增长动力包括：1)门店扩张(推测25财年会新增40家，包括旗舰店和在二线及以下城市)，2)更多大店(面积从一开始的100平米提升至150-200平方米)，3)优质产品(与海外品牌质量相当但价格低30%-50%)，4)品类扩展(增加商务、复古系列及服装产品，目前只占两成SKU)，5)单店销售额增长(深圳新店月销远超50万，平均水平在约30万)，6)向国际市场扩大批发销售，7)提升客户体验及跑步具乐部运营。公司近期策略亦转向了直营店。尽管25财年净利润率因投入增加难以提升，但26财年到30财年有望逐步达20%以上。该行预计Saucony品牌25财年的销售增长32%，净利润率为4%。

24财年四季度零售流水增长符合预期。

Xtep增长为高单位数，好于3季度的中单位数，接近10%预期。尽管行业环境面临挑战(特别是线下)及不利的天气，但该行对这一增长仍然很满意。线下渠道/线上渠道/童装分别增长低单位数/20%以上/10%以上，均好于3季度。增长主要来自跑步产品(如160x，260x和360x系列)及电商渠道(尤其是抖音)。此外，Saucony和Merrell在4季度分别增长50%和40%。24财年全年来说，Xtep/Saucony零售增长高单位数/约60%，符合或优于管理层指引。管理层对净利润20%以上增长也很有信心。

零售折扣和库存都是亮点。

Xtep在24财年4季度的零售折扣为7折至75折，同比有不俗的改善(23财年4季度为7折)。库存销售比维持在4个月，与24财年3季度持平，但考虑到25年年春节提前，这一表现其实是相当亮眼。