中金：央行购债对港股有何潜在影响？

（原标题：中金：央行购债对港股有何潜在影响？）

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，上周有关“中国版QE”有望到来的预期引发市场关注。根据美国经验，如果央行在二级市场直接买入国债并长期持有，这对市场流动性和投资者情绪是有帮助的，尤其是债券市场以及股市中对流动性敏感的成长板块。但从解决当前经济面临的信用收缩角度看，即便是QE大规模的资产购买，也并不完全对症，更多直达需求侧的财政刺激才是彻底扭转市场与基本面的最主要抓手。

往前看，短期港股市场可能进入箱体震荡，短期观察高频经济数据与财政支出力度。在更多政策到来前，继续关注结构性行情与“哑铃”配置(高分红、科技成长、部分出海与上游)。此外，再次提示投资者筛选高分红标的时不应仅关注股息率，而应该从(1)稳定盈利，(2)分红能力，(3)分红意愿三个维度入手。

中金主要观点如下：

市场走势回顾

在前期市场乐观情绪逐渐消退后，上周海外中资股市场继续震荡，缺乏明确方向。不过，在3月最后一个交易日，有关央行可能买卖国债的乐观预期引发了投资者的乐观期待，市场一度大涨。主要指数中，恒生国企指数领先上涨0.9%，恒生科技、恒生指数和MSCI中国指数分别上涨0.6%、0.3%和0.3%。板块方面，材料和传媒娱乐板块跑赢，分别上涨3.7%和3.5%，而多元金融和公用事业板块表现落后，分别下跌3.9%和3.2%。

市场前景展望

自2月市场明显反弹以来，恒生指数与成长股居多的恒生科技指数累计上涨10%和18%。但是，前期LPR下调、政策与基本面乐观预期充分计入后，自2月以来的快速反弹动能在过去两周逐渐趋弱。正如在近期多次指出，在缺乏进一步的政策支持、尤其是“对症”的财政政策以有效提振通胀和重新开启信用周期的背景下，前两周顺周期板块领涨的再通胀交易缺少基本面支撑，前期一度有所盘整的电信与能源等高分红标的近期再度跑赢也从侧面印证了这一观点。

资金面上看，1月底以来北向资金快速回流趋势也在最近两周明显放缓。此前曾提示投资者，近期北向资金中回流的资金多数为对冲基金和交易型投资者，主要是对市场反弹进行短期博弈。但是，EPFR公布的数据显示，海外价值型资金依然持续流出中国市场。

3月以来国内高频数据偏弱，财政支出进展也相对缓慢。高频数据显示上游高炉开工率上周环比下降0.34ppt，至76.6%，明显低于去年同期的82.0%。另外，焦煤、螺纹钢和水泥价格与此前一周相比分别下降8.3%、4.5%和0.4%。如果与2023年同期进行比较，这一跌幅均超过20%。与此同时，30城新建商品房成交面积与去年同期相比下降46.6%。虽然最近几周这一降幅持续收窄，有投资者把它看作是一个积极的迹象，但中金地产组认为这一修复的背后季节性或为主因，目前判断行业基本面已切实改善仍为时过早。财政方面，最新数据显示今年1季度地方专项债发行进度相对缓慢，发行规模仅为6198亿元，明显低于2023年1季度的1.36万亿元和2022年1季度的1.30万亿元。中金宏观组指出，除发行外，专项债的使用进度同样偏慢，可能反映项目储备不足等问题。

有意思的是，上周有关去年10月底中央金融工作会议上“在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”的表述引发市场广泛关注与期待。在3月最后一个交易日，有关“中国版QE”有望到来的预期快速提振市场情绪。在该行看来，与通胀的逆回购操作购买国债行为不同，如果央行采取类似海外主要央行开始在二级市场直接买入国债并长期持有的行为，根据美国QE的过往经验，这对市场流动性和投资者情绪是有帮助的，其中债券市场将直接受益，股市尤其是对流动性敏感的成长板块也有望从流动性与情绪角度受益。从历史经验看，美联储此前三轮QE期间，美股标普500指数与10年美债利率分别平均上涨27.6%与27.5%。

与此同时，这些时期港股市场同样表现不俗，尽管受多方面因素影响并非每轮都涨，但恒生指数与MSCI指数的平均涨幅也分别高达24.3%与30.9%。然而需要强调的是，从解决当前经济面临的信用收缩导致的价格压力角度，仅依靠货币政策、即便是QE这样大规模的资产购买，也并不完全对症，问题出在流动性从国债到其他信用债和地产市场传导不畅，因此仅仅提供国债流动性是不够的。举例而言，2008年后美联储三轮QE后通胀和增长也一直不温不火，而疫情期间，美联储更是快速降息到零同时重启大规模QE，但是市场直到美联储决定直接购买信用债才逐步企稳，因为当时出问题的主要是在信用债和企业现金流。因此，依然强调更多且直达需求侧的财政刺激才是彻底扭转市场与基本面的最主要抓手。

海外方面，美国通胀2月再度小幅升温，降息前景不确定性犹存。2月美国PCE通胀同比上涨2.5%，与1月同比上涨2.4%相比有所提升，但基本符合市场预期。在PCE通胀公布后，美联储主席鲍威尔发表了相对偏“鹰派”立场的讲话，指出相比去年下半年看到的许多有关通胀下行的积极信号，最近公布的数据似乎没有给予美联储更多信心。鲍威尔重申此前观点，认为美联储并不需要迫切降息。此番讲话也在一定程度上为美联储未来降息的路径带来一定不确定性。CME期货市场目前仍然预计美联储6月开始降息的概率超过60%，10年美债利率仍然在4.2%上方徘徊。除了海外流动性外，中美关系，包括美国对股市潜在投资限制或对中国电动汽车进口关税调整，同样值得投资者特别关注。

这一环境下，短期市场可能迎来进入箱体震荡，短期观察高频经济数据与财政支出力度。在更多政策到来前，市场可能重回结构性行情，“哑铃”配置(高分红、科技成长、部分出海与上游)仍然有效。值得指出的是，随着业绩发布高峰期的到来，注意到部分传统所谓高股息标的股价异常波动，背后的主要原因是其基本面发生变化从而影响到分红能力。因此，重申一直以来观点，即投资者筛选高分红标的时不应仅关注股息率，而应该从以下三个维度进行筛选：(1)稳定盈利，(2)分红能力，(3)分红意愿。

具体来看，支撑上述观点的主要逻辑和上周需要关注的变化主要包括：

1)今年1-2月，中国规模以上工业企业净利润同比增长10.2%。国家统计局公布的数据显示，1-2月份，全国规模以上工业企业净利润同比增长10.2%，延续了去年8月以来的上涨势头，而且扭转了2023年下降2.3%的趋势。不过，与去年12月同比16.8%的增速相比增速放缓6.6个百分点。在监测的41个行业类别中，有29个实现净利润增长，其中设备制造行业净利润持续快速增长。具体来看，制造业整体净利润增长17.4%，公用事业净利润大幅攀升63.1%，为整体增长做出主要贡献。而采矿行业净利润下降21.1%，成为主要拖累。与此同时，得益于内外需求改善，消费品制造业净利润增长12.9%。

2)企业盈利：截至3月30日，MSCI中国指出766家成分股企业中有371家企业(占比35.4%)发布了2023年4季度业绩。FactSet的数据显示，从已经发布的业绩来看，每股盈利同比增速10.5%。多数板块业绩符合预期，工业板块中业绩好于预期的公司占比最高。自下而上汇总中金行业分析师对个股预测，海外中资股2023年盈利预计增长11%，高于2022年全年5%的增速。随着公布公司陆续发布2023年4季度业绩，将继续关注海外中资股企业盈利修复趋势。

3)美国2月PCE通胀小幅上涨，为后续美联储降息预期带来不确定性。具体来看，2月美国PCE通胀基本符合市场预期，同比上涨2.5%，与1月同比上涨2.4%相比，涨幅有所加快。剔除食品与能源价格后，核心PCE同比上涨2.8%(1月同比涨幅2.9%)，环比上涨0.3%(1月环比涨幅0.5%)。其中能源成本上升2.3%，从而推动整体PCE通胀上涨;食品分项指数小幅上涨0.1%。另外，通胀压力更多来自产品领域，2月产品价格环比上涨0.5%，高于服务价格0.3%的环比涨幅。

4)流动性：上周南向资金出现自2月初以来首次单日流出，但整体仍然保持流入势头，而海外资金在过去39周持续流出。具体看，EPFR的数据显示，上周海外主动型基金流出海外中资股市场，流出规模共计3.6亿美元(此前一周流出总量3.0亿美元)，为连续39周流出海外中资股市场。与此同时，上周一南向资金出现2月初以来首次单日流出。不过，其它交易日中南向资金持续回流，内地投资者全周通过港股通共买入85亿港元的港股。

配置建议

重申此前观点，即进一步的政策支持、尤其是大规模财政刺激对于扭转当前趋势仍然必不可少。但是，在更多利好性政策兑现前，当前环境下整体哑铃型配置策略仍行之有效。稳定现金流板块(高分红比例，如电信、公用事业和能源)、高端科技升级板块(科技硬件、半导体)和中端优势行业出海板块(工程机械、汽车与零部件、新能源与光伏、部分品牌消费等)将是建议核心关注的三条主线。

重点关注事件

3月31日公布中国PMI数据;4月1日美国公布PMI数据。