新股前瞻|武汉有机：毛利率骤降的苯甲酸“龙头”，IPO前分红派息拿走近14亿

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有机合成化工细分市场的龙头企业——武汉有机控股有限公司(下称“武汉有机”)又一次踏上了赴港上市的征程。智通财经APP获悉，据港交所3月4日披露，武汉有机向港交所主板递交上市申请，交银国际为其独家保荐人。该公司曾于2023年3月1日、2022年6月17日递表港交所主板。

中国苯甲酸“龙头”

武汉有机招股书显示，公司为中国及全球市场顶尖的甲苯衍生品供应商，主要专注于通过有机合成工序制造甲苯氧化及氯化产品、苯甲酸氨化产品以及其他精细化工产品。公司的甲苯衍生品于有机合成化工行业，可用于食品防腐剂、家用化学品、动物饲料酸化剂以及农业化学及医药用途的合成中间体。凭借公司以中国为基地的产品开发及制造实力，公司的产品销往70多个国家及地区。

根据弗若斯特沙利文报告，武汉有机在中国及全球市场的行业排名及市场份额证实公司在甲苯衍生品的生产方面处于领先地位。按2022年的销售收入计，公司是中国最大的苯甲酸、苯甲酸钠及苯甲醇生产商，分别占2022年中国市场总收入的59.1%、37.3%及36.0%。于全球市场，公司于2022年在苯甲酸、苯甲酸钠及苯甲醇生产商中位居第二，分别占2022年全球市场总收入的35.7%、21.8%及21.3%。

截至2024年2月26日，武汉有机的自制产品组合主要包括五款甲苯氧化产品、两款甲苯氯化产品、两款苯甲酸氨化产品及超过20款具广泛市场用途的其他精细化工产品。于2021年、2022年及2023年，公司的产品销量分别约36.23万吨、37.58万吨及34.61万吨。以销售收入计，公司自制产品的收入占2023年总收入的83%。

竞争加剧毛利率明显下滑

业绩方面，2021年、2022年、2023年，武汉有机收入分别为约27.89亿元、31.34亿元、26.77亿元（人民币，下同）；同期，年内溢利分别为约3.09亿元、3.40亿元、0.73亿元。

智通财经APP注意到，武汉有机利润率自2021年以来持续下滑，主要原因之一是公司销售毛利率逐年走低。招股书显示，公司毛利率从2021年的28.7%下降至2022年的24.3%并进一步下滑至14.1%。其中，公司主打产品甲苯氧化产品的毛利率由2021年的29.6%，下滑至2023年的10%。

武汉有机在招股书中表示，公司公司销售毛利率下滑的主要原因为经济不明朗导致下游需求减少及市场供应增加导致市场竞争加剧。由于下游需求低于市场现有供应，对公司的定价造成巨大压力。

此外，石油甲苯等原材料价格的波动，也是影响公司销售毛利率的重要因素。武汉有机在招股书中表示，原材料价格（尤其是甲苯价格）受其上游产品（即原油）影响，而国际原油价格的任何变动可能会增加公司的销售成本及降低的毛利与毛利率。

2021年至2023年，武汉有机消耗原材料成本分别占公司销售成本约54.7%、64.5%及59.0%。值得注意的是，公司原材料采购依赖少数供应商。过去三年，公司五大原材料供应商（均为独立第三方）分别合计占采购总额约76.6%、78.0%及79.7%，而最大原材料供应商则分别占采购总额约41.0%、32.9%及27.9%。

智通财经APP注意到，武汉有机需要就原材料支付予供应商的预付款项，2021年至2023年，公司预付款项分别为6211.8万元、2770.1万元及2931.1万元。

业务成长天花板较低

通常，扩大业务规模是提升公司议价能力的措施。据武汉有机在招股书中披露信息，公司也有意进一步扩大产能规模。

2023年，武汉有机武汉生产基地的产能利用率达到104%，潜江江新亿宏生产基地的产能利用率为86.4%。武汉有机合营企业河北康石亦经营河北康石生产基地，其设计产能为每年7.9万吨，已于2023年1月投产。此外，公司还计划通过上市募集资金，建设主要着重生产甲苯氯化产品及衍生品的新生产设施以及增加湖北新轩宏生产基地的产能。

需要注意的是，苯甲酸、国苯甲酸钠、苯甲醇等甲苯衍生品的成长天花板并不高。根据弗若斯特沙利文报告，2022年，苯甲酸、国苯甲酸钠、苯甲醇全球销量分别为约29.55万吨、21.53万吨和19.92万吨；预计到2027年，三大产品的全球销量将达到34.52万吨、20.78万吨、22.41万吨。

然而，2022年，苯甲酸、国苯甲酸钠、苯甲醇全球产能已经分别达到约75万吨、33万吨和25.6万吨，这意味着现有产能已能满足未来几年的市场需求。据此，武汉有机如何消化新增产能需画一个问号。另据智通财经APP了解，于往绩记录期间，武汉有机在2022年2月、2022年12月及2023年12月分别向股东宣派及分派股息10.13亿元、8980万元及2.7亿元，共计13.73亿元，公司先分红后IPO的做法，能否获得二级市场投资者认可亦值得商榷。