英恒科技(1760.HK)定位Tier X.5平台，重新定义汽车供应链新范式

（原标题：英恒科技(1760.HK)定位Tier X.5平台，重新定义汽车供应链新范式）

从长期来看，新能源产业链是长周期的高成长赛道，但从短期来看， 产业链景气度出现较大波动。2021-2022年景气度爆发，行业规模快速扩张；2022年末国补退出。这两大因素导致产业链整体库存水平在2022年末达到历史高点，并进入了较长的去库存阶段。来自下游的压力已传导到上游，整体来看，今天中报板块业务不是非常亮眼。

但也有个别厂商展现出穿越周期的高成长性：2023年上半年，英恒科技(01760.HK)的新能源业务收入同比增长近六成；公司整体的毛利率维持基本稳定。

英恒科技的表现，很大程度上得益于汽车供应链正在快速重塑、并长期处于重塑区间。这个超长的产业链结构性景气周期，为英恒科技抵御短周期终端需求下降的影响。

汽车供应链处于高速重塑期

事实上，供应链垂直整合已经成为近年来车企发展的主旋律。

特斯拉与比亚迪作为传统汽车供应链的颠覆者，早已开始供应链垂直整合。其他新势力也纷纷跟进。今年2月理想汽车CEO李想透露，理想汽车也有做供应链垂直整合的计划。4月，奇瑞汽车的高管在接受媒体采访中认为，不做垂直整合，一个企业想要实现颠覆性的超越是不可能的。

除了新势力，传统车企也透露出供应链转型的计划。2022年下半年，大众汽车和意法半导体（STMicroelectronics）表示，两家合作研发新型芯片。这是大众汽车首次直接与二三级半导体供应商建立关系，越过了原来的供应链层级。

相关的趋势会导致供应链重塑、行业大洗牌。要了解这个趋势背后的价值，就需要先了解原来的汽车供应链体系中。

在传统的汽车产业中，“零整”关系（零部件供应商与整车制造商之间的关系）通常呈现为"Tier2-Tier1-OEM"的模式。汽车制造商（OEM）作为顶层，与Tier1供应商合作，Tier1供应商再与Tier2供应商合作。这种塔状垂直结构意味着每个层级之间存在明确的分工和合作关系。在汽车产业链的较高层级的供应商，掌握着关键零部件和技术的制造和供应。由于高层级的供应商通常来自于欧美各国与日本等发达国家，而汽车供应链呈现产业集群式。因此供应链结构较为封闭，乃至在一定程度上呈现地域保护的趋势。因此在过去，一些国际厂商掌握着核心技术和高附加值的部分，从而获得更多的利润份额；不少国产厂商处于供应链中的较低层级，承担着零部件制造等相对低附加值的工作，利润空间有限。

然而，随着新能源、智能化、互联网等技术浪潮的涌现，汽车制造正逐渐从单一的机械制造转向复杂的软硬件集成，主机厂和Tier 1供应商开始更多试图地掌握核心环节与技术，这导致了两个变化趋势：

一、供应链从原来的垂直结构转向了更为扁平的环状结构。在这过程中，“绕开Tier 1/Tier 2”的现象愈演愈烈。不同层级的零部件供应商之间的界限变得模糊，部分重要环节的低层次供应商的产业链地位会从较低层级（如Tier 2）向较高层级（如Tier 1）转变，与主机厂直接合作，参与更重要的价值创造过程。

特斯拉与比亚迪就往往直接与原来的Tier 2和Tier 3供应商合作，从而更快地获得先进技术和创新解决方案。举个例子，特斯拉的电动汽车采用了大量的电池技术，公司与直接制造电池模块的供应商合作，如宁德时代等合作。

二、加强核心零部件自研。一方面，自研核心零部件能够降低成本，提高生产效率，另一方面，自主掌握核心零部件对于产品的定制化开发具有重要作用，将是主机厂竞争力的来源。

但自研会带来了较高的研发成本及生产成本，因此需要占有大量的资金，还要保持零部件质量稳定。所以有选择性的自研才是未来的发展趋势，未来将会是自研、合作自研与外部采购并行。以比亚迪为例。自2017年起，比亚迪逐步开放了其供应链，以提升部分零部件的质量并降低成本。

总而言之，在这一趋势下，传统的汽车供应链迎来了翻天覆地的变革，带来了崭新的机会——零部件厂商有可能逐步跃升为价值链的重要一环，通过技术创新占据更多市场份额，实现更高的盈利。

但是，机遇的背后也隐藏着挑战。新技术快速变化，使得零部件厂商需要不断迭代创新。零部件厂商必须面对来自全球范围内的竞争对手，若不能实现技术领先与规模化就会被淘汰。

定位于“Tier X.5平台”

值得一提的是，新能源汽车电动化、智能化的特征，让动力总成系统、电子电气系统、智能驾驶等的自研重要性明显提升，成为价值量最高的领域。

这恰恰是英恒科技的基本优势。在传统汽车时代，英恒科技就已经成为核心的车身控制、动力传动及安全等传统汽车应用解决方案领域的主要玩家。自2008年起，英恒科技就开始把自身的技术积累与产业资源迁移到电动化和智能化的技术发展路径之上，从传统竞争优势领域的车身、安全、动力系统的解决方案，延展至电动化三电控、热管理电控、智能化域控制器、氢能化电控。后来，公司很有前瞻性地进一步定义自身为汽车电子产业服务平台。具体来看，英恒科技通过搭建研发技术平台和产业化平台达成助力中国汽车产业发展的使命，担任起新趋势中“Tier X.5”的角色。毫无疑问，在不同层级供应商的界限日益模糊的当下，“Tier X.5”的定位更容易符合产业链重构的趋势，也更容易构建差异化竞争优势。

英恒科技做“Tier X.5”，就是以客户为中心，对接上游资源，整合下游资源，通过提供软件、硬件和服务的组合，以此为客户提高资源配置效率。

一方面，英恒科技与英飞凌、美国TI、伊顿、EPSON、松下、地平线等等在内的龙头上游供应商强强联合，快速迭代产品。

其中，英恒科技与国产芯片龙头地平线达成非常深入的合作。地平线是目前国内唯一一家实现车规级AI芯片前装量产的企业，能够覆盖从L2到L4全场景整车智能芯片方案。2020年，二者开始联合开发基于国产芯片的L3级别自动驾驶域控制器；2021年，英恒科技与地平线合作开发了基于地平线征程?5芯片的平台解决方案。此前，公司已高效完成了MADC2.0和MADC2.5这两款平台解决方案；在2023年上半年，公司开发完成兼容座舱功能的驾舱一体产品MADC3.5开发，该产品将于近期交付客户使用。通过与地平线的强强联合，英恒科技已经打造了有竞争力的自动驾驶产品线。值得一提的是，除此以外，上半年公司还在座舱解决方案、传感器融合解决方案等方面有很多创新性突破。

另一方面，英恒科技深入企业痛点，加强与OEM与Tier 1的合作关系。就像上文提到的，整车厂希望更深入地把控核心技术和环节，以更好地优化产品、提升竞争力，却又陷入技术瓶颈和成本压力。在此背景下，很多车企会选择具备较高技术水平与有规模化能力的供应商。英恒科技深入企业痛点，加强与OEM的合作关系，

这就是为什么不少整车厂和Tier 1选择与英恒科技合作一起共同研发。比如，在智驾网联量产项目，英恒科技与整车厂和一级供应商客户有多个量产项目合作，如ADAS控制器研发、L1-L2的ADAS控制器、面向L2+自动化等级的域控制器、服务型网关控制器等产品，公司还正积极筹备高等级自动驾驶的功能安全开发、新一代自动驾驶域控制器平台开发、智能天线控制器的技术预研、融合车联网(V2X)、超宽带(UWB)、5G通信等功能的汽车通信控制单元等。

目前，公司的客户不但覆盖了比亚迪、广汽、吉利、理想、零跑、小鹏等国内传统整车厂和造车新势力，还包括宁德时代、星宇股份等知名Tier1供应商。中国十大新能源汽车品牌都是英恒科技的终端客户。这在某个程度上，说明英恒科技已经成为一个领先的Tier X.5平台型公司。

兼具成长性与确定性

正确的战略定位、领先的竞争力与合适的发展环境，使得英恒科技有远胜于竞争对手的成长稳定性。

2022年，公司的营业收入同比增长52%至48.3亿元，归母净利润达4.15亿元，同比实现翻倍。尽管进入2023年上半年，受大环境的影响，汽车产业链往往呈现“量价”齐跌的状态，英恒科技依然保持稳健的增长，从三点能看出：

1、报告期内公司实现收入26.3亿元，同比增长26.5%，逆势较快成长；

这得益于在“Tier X.5”战略定位下，公司的核心驱动已经从原来的传统汽车业务，切换到新能源第二成长曲线，以及智驾网联第三成长曲线上。

财务数据作为后验数据，能侧面说明在新能源汽车业务板块，英恒科技的进展有多迅速。2020年-2022年，该板块的收入从4.67亿元增长至20.67亿元，两年内翻了3.4倍；2023年上半年，新能源业务依然保持超强劲的增长——同比增速达58.1%。报告期内，新能源业务的收入占整体收入的比重已经高达47.7%，可见这条呈现指数型增长的第二曲线，已经成为公司成长的核心引擎。

另外，智驾网联板块尽管开始得较晚，但这条第三曲线已经开始呈现超强成长性。2022年，智驾网联业务实现收入2.55亿元，同比增长高达151%；上半年，该板块收入同比增长达117.6%，成为英恒科技增长最快的板块，也是英恒科技的第三成长曲线。第二、第三曲线协同发展，共同支撑着英恒依然在

2、在价格战的背景下，新能源车企的价格调整会在产业链中传导，新能源主机厂和上游零部件企业面临很大的降本压力；英恒科技却能实现20.6%的毛利率水平，与去年同期基本持平；另外在研发投入大幅增长的前提下，公司仍实现归母净利润1.5亿元，同比稳中有升。

英恒科技发展方针是轻资产重研发。2023年上半年，英恒科技的研发投入同比大幅增长59.2%至2.3亿元。值得注意的是，研发开支的增加是用于购买测试和验证设备，进行人员扩张。翻看半年报可以看到，公司的测试和验证基础设施得到快速扩充，测试和验证基础设施属于固定资本，一般采用直线法按月计提折旧——这意味着上下半年设备折旧产生的研发开支是基本一样的；但汽车供应链上半年是淡季，使得上半年研发费用占整体收入的比重会比下半年大，全年平均之下，研发费用应低于上半年的水平，无需过于担忧。

高增长的研发收入不仅预示着旺盛的下游需求，还往往让人联想到公司在未来的竞争力有望进一步加强。研发将推动技术创新和产品升级，能够使公司在市场上保持领先地位，并满足不断变化的市场需求。西牛证券研究所在最新的跟踪报告中指出，英恒科技在牺牲短期利益为长远发展铺路。

除了西牛证券外，在业绩报告发布后，还有很多大行纷纷看好英恒科技。法国巴黎银行、东吴证券、开源证券、广发证券纷纷给出买入评级。广发证券研究所认为，英恒科技受益于汽车新能源&智能化，产品升级+品类扩张驱动业务持续向上。法国巴黎银行给出6.70港元的目标价，这意味着预计较该股于8月31日收盘价3.48港元，有93%的潜在空间！

当前，汽车供应链竞争格局正在被深刻改变。在行业洗牌的过程中，昔日龙头陨落，新的龙头将诞生。英恒科技似乎正在成为其中一颗冉冉升起的新星。