波司登（3998.HK）最新财报：逆势下再突破，成长确定性持续凸显

（原标题：波司登（3998.HK）最新财报：逆势下再突破，成长确定性持续凸显）

近期，波司登发布22/23财报（截至2022年3月31日），以一种突破者的姿态再次出圈。

逆势局面翻开新页，业绩续创新高、解锁新“站位”

在探讨这份财报之前，不妨以数据为线索简单回顾同期的服装行业表现：

根据国家统计局数据，2022年，我国限额以上单位服装类商品零售额同比下降7.7%。韧性较强的运动服饰市场规模增速也仅2.2%，为2015年来第二低水平。利润端，同年服装行业规模以上企业亏损面达19.37%，A股服装板块44家上市公司归母净利润整体同比下滑38.76%。

时间来到今年一季度，纺织服装逐步开启修复性复苏，而此时波司登已“错过”了大半个旺季。

即便如此，22/23财年波司登的收入及利润双创历史新高，录得收入167.7亿元、净利润21.4亿元。这也刷新了波司登收入及利润连创新高的记录，对应5年复合年均增长率升至13.6%、28.3%，利润增长显著快于收入增长。

同时，进一步分析可见，波司登实现的是多层次突破且不乏首次突破，充分展露其适应环境变化的韧性。

1、两大核心业务收入再创新高、毛利率稳升

22/23财年，波司登的品牌羽绒服收入为135.75亿元，同比增长2.7%，毛利率稳增至66.2%。其中波司登品牌在高基数上保持增长，收入为117.63亿元，毛利率达70.8%，雪中飞、冰洁分别贡献收入及毛利率弹性。贴牌加工管理业务上，波司登实现收入22.94亿元，同比增长20.7%，毛利率提至19.9%。

2、线上渠道逐渐强势，首度登顶天猫女装类目第一

期内，波司登旗下全品牌线上销售收入达49.29亿元，同比增长22.5%，其中品牌羽绒服业务线上销售收入达48.39亿元，占这一业务总收入的35.6%，反映波司登线上渠道的逐渐强势。

更直观的现象是，波司登在电商活动中的站位发生变化，波司登品牌于去年双11期间首次拿下天猫平台女装类目第一，从本土品牌第一走到全市场第一。紧接着，双12期间，波司登再次获得市场检验，位列天猫平台女装、男装类目双第一。京东重点三大促销以及唯品会女装重点三大促销中，波司登亦均排名第一。

3、库存周转天数持续下降，现金循环周期首次为负

截至22/23财年，波司登库存周转天数为144天，同比下降6天，实现连续2个财年的下降，反映其快反能力的不断增强。与此同时，波司登应收及应付周转天数持续优化，共同带动其现金循环周期（库存周转天数+应收账款周转期-应付账款周转期）加快，出现了其上市以来的首次负数，综合表明其营运资金管理能力加强。

从业务逻辑来看，究其内里，现金周期为负体现公司的产品力及供应链能力等较强，而且在产业链有较强的话语权，或是具有较高的品牌价值。也正因此，现金周期为负的企业凤毛麟角，典例如苹果，同样意味着波司登的实力继续提升。

核心战略延伸+核心能力提升，以内部确定性应对不确定性

抬升视角再看波司登，逆势突破源于其核心战略的延伸及核心能力的提升，最终呈现内部确定性。这在背后支撑其业绩表现，也为其下一阶段发展奠基。

具体分析来看，波司登在“聚焦主航道，聚焦主品牌”的核心战略上进行了战略延伸，从三个方向打开增长边界：

1）波司登期内掀起羽绒服品类“革新”浪潮，通过开创新一代轻薄羽绒服实现春秋冬三季销售，开辟全新品类空间。新一代轻薄羽绒服对应的是一个以羽绒服为底而存在于更大的外套市场的新市场，实现销售“峰值”的提升，在季节之外还打破了地域、人群的限制，有助于开拓中国南方市场以及触达更多的年轻群体。

2）波司登统筹布局高性价比羽绒服市场，以差异化的品牌组合夯实羽绒服主业竞争力，全面覆盖消费者需求。这一方面，波司登通过雪中飞、冰洁等品牌协同发力，雪中飞品牌为例，其期内持续完善普惠品牌升级，进一步深化“互联网+”运营模式，实现收入约12.2亿元,同比上升25.4%。

3）波司登围绕时尚功能品类进一步探索，波司登品牌在品牌引领基础上发力防晒品类并逐步取得成效。这背后来看，波司登的库存水平健康，专业科技与时尚设计能力愈发成熟，对于时尚功能品类有了更多的把握，通过羽绒服品类“革新”加探索防晒品类真正实现了四季销售。数据显示，截至今年6月中下旬，波司登防晒服的销售额已超2亿元，达去年全年销售额的2倍以上，成长性也可见一斑。

能力层面而言，波司登期内坚持一贯以来的系统性发力，持续提升品牌、产品、渠道等多重核心能力。

品牌维度，波司登围绕“全球领先的羽绒服专家”品牌定位，从“时尚创新”及“功能创新”两个维度引领品牌建设，例如通过重新定义轻薄羽绒服拓展品牌认知，通过与意大利豪华汽车品牌玛莎拉蒂等、知名艺术家陈英杰等联名提升品牌高端化、年轻化的形象，持续占据消费者心智高地。

波司登也由此获得诸多业界认可，例如在国际品牌价值评估权威机构Brand Finance公布的“2022全球最有价值50强服饰品牌榜单”中，波司登品牌再次入选，名次较去年进一步提升至第48名。

产品维度，波司登坚持创新驱动。一方面，如上文提到波司登推动了品类革新和延伸；另一方面，波司登以高颜值、高科技、高品质、高互动为方向升级打造优质产品，更好的满足消费者需要。例如，波司登期内创新推出舒适户外羽绒服，并获得不俗的市场反馈。财报显示，2022/23财年旺季数月销售中，2317款最新年轻时尚工装风产品销售近20万件，其中户外趋势燕麦色销售约15万件。

渠道维度，线下端，波司登更关注现有门店经营质量提升，将“做实单店运营”提升至战略变革层面，逐步优化渠道的结构性布局，同时推动“分店态运营”经营模式，通过更细致的分解打开不同市场；线上端，波司登在传统电商平台取得进展外，还投放资源积极拓展抖音等新兴平台，抖音官方旗舰店连续3年成为平台羽绒服类目单店销售第一。

此外，结合上文提到的财务数据可以看到，波司登的存货管理、运营资金管理等能力亦显著提升。

综合来看，这些能力相互交织、相互促进，共同构建了一个完整而富有成效的内在体系，叠加战略层面不断打开增长边界，共同为波司登锻造强劲的内在确定性，使其更好地应对外部不确定性。

未来内外双重确定性凸显，短、中长期逻辑各有看点

接着，以开阔的未来视角来看，随着市场整体环境转好，波司登还有望具备内外双重确定性，打开更好的发展局面。

短期来看，市场环境转好有利于波司登进一步释放核心战略延伸的红利，带来业绩增长弹性，新财年的业绩表现由此值得期待。

事实上，22/23财年波司登承受的外部压力不小，尤其是销售旺季直面挑战。据悉，2022年11月，波司登全国有30%的门店关闭，其他门店的实际流量也受到非常大的影响。再看12月，防疫政策初步调整的影响显著，可选消费品积极性被大幅打压。波司登CFO朱高峰还曾指出，波司登往年在11月至次年1月的销售额约占年度销售额的70%。

而今年以来，出行及户外活动恢复带动服装销售快速反弹，波司登有望受益于此，内在确定性也有望凸显。

中长期来看，政策与市场共同支持以波司登为代表的中国自主品牌发展。

政策端，《质量强国建设纲要》于今年2月正式印发，明确开展中国品牌创建行动，打造中国精品和“百年老店”。波司登的企业愿景和战略方向与之不谋而合，有望借此进一步提升其在全球市场的品牌势能。

市场端，中国经济迸发强劲的复苏动能，消费还处于长周期升级过程中，为中高端品牌的培育和发展提供沃土。参考麦肯锡的观点，中国未来三年有望再增7100万中产阶级家庭，是全球每年新增中产阶级家庭最多的国家，可见消费升级基础良好。

同时，疫情等加速改变了大众认知和习惯，越来越多的人选择投身更健康的户外运动，将其融入自己的生活方式。这种改变短期内难以逆转，也决定户外时尚消费场景的崛起，以及时尚功能品类还有更多的挖掘机会。 

波司登对时尚功能品类的把握也将有机会为其转化更多的增长动力。

同样在未来，在“全球领先的羽绒服专家”的基础上，波司登亦有望逐步落实“全球最受尊敬的时尚功能服饰集团”的新战略愿景。