专访国泰君安王冬青：A股公司发行GDR从无到有，多元化将成为趋势

（原标题：专访国泰君安王冬青：A股公司发行GDR从无到有，多元化将成为趋势）

风起于青萍之末，智者顺时而谋。尽管如今国际局势纷繁复杂，企业全球化、资本全球化谋求共赢的时代潮流不可逆转。在赴纽约融资热情下降的同时，中国出海企业在地球的另一端，正掀起一股“新浪潮”。

今年2月，中国证监会发布《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，将“沪伦通”机制进一步升级扩容为“中欧通”，为中国企业出海融资提供了更大的政策支持，企业上市目的地选择也更加多元。

据Dealogic数据显示，今年以来，中国企业在欧洲上市融资总额首次超越美国。英国、瑞士、德国等欧洲证券市场正成为中国企业出海融资的新目的地。

国内金融机构也正不断扩大其在欧洲金融中心的足迹。目前，第一批“中瑞通”GDR已于今年7月发行，仍有更多A股公司发行GDR进程正在推进，企业性质和行业属性逐渐呈多元化趋势，成为券商投行业务新增长点之一。

面对新的市场格局，集团投行事业部执行委员会执委及国泰君安国际(01788)投行业务委员会主席王冬青在接受智通财经APP专访时坦言：“与美国和香港市场相比，目前中资企业前往欧洲上市的案例仍较少且市场相对分散，一定程度增加了中资券商进入的难度，但这对于券商而言是机遇也是挑战，提高国内券商的跨境业务能力、迎接将来境内资本市场开放将是难得的练兵壮大的机会。”

在王冬青看来，相信随着中国资本市场成功启动与欧洲资本市场的双向互联互通，前往欧洲的中资企业逐渐增加，相应的配套业务市场活跃度也将会同步提升，GDR所能带动的市场潜力将是巨大的。中资券商加大布局欧洲市场，是“战略+使命+利益”的三重驱动，势在必行。

(集团投行事业部执行委员会执委及国泰君安国际投行业务委员会主席王冬青)

以下为智通财经APP整理的专访实录：

“中欧通”支持中国企业海外融资、中国企业“走出去”

智通财经APP：今年2月，“沪伦通”升级扩容为“中欧通”，中国企业出海融资获得了更大的政策支持，中欧资本市场进一步互联互通，如何看待这一政策力度的转变?

答：沪伦通扩容可以追溯到2021年12月17日，中国证监会发布《境内外证券交易所互联互通监管规定(征求意见稿)》，境内方面亦将深交所符合条件的上市公司纳入，扩大了境内可参与的上市公司范围。境外方面，拓展到瑞士、德国交易所，进一步深化中欧资本市场的互利合作。

2022年2月11日，中国证监会正式发布并实施《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，2022年3月，沪深交易所发布相关配套业务规则，“沪伦通”正式升级为“中欧通”。2022年7月28日，国轩高科、格林美、杉杉股份和科达制造四家公司于瑞交所发行GDR，这之后又有多家企业发布获得关于发行瑞士GDR获得中国证监会批复的公告。

无论是从政策层面，还是从实操层面，“中欧通”进展迅速、顺利，一定程度上凸显了监管层对于中国企业海外资本市场融资、中国企业“走出去”的支持。

支持中国企业借助国内、国际两个市场配置资源、完成融资并扩大企业和品牌的国际影响力，一方面便利企业后续海外业务拓展;另一方面也为海外投资者分享中国优质企业发展红利提供更多渠道。

其次，在中概股承压的复杂背景下，欧洲市场作为美国市场的重要补充，及时、迅速推出“中欧通”，对中国保持国际影响力、让世界更清晰认识中国都有重要的战略意义，足见中国监管层之高瞻远瞩、战略谋力。

智通财经APP：国泰君安国际当前开展GDR项目的进展如何?母公司国泰君安证券是国内前三大券商之一，双方将在GDR业务上如何进行协同?

答：国泰君安跟紧政策东风，快速熟悉GDR产品相关规则和发行承销细节，第一时间布局GDR发行及承销业务。通过国泰君安母子公司的通力合作，国泰君安国际成功参与首批瑞士GDR发行企业之一的杉杉股份的瑞士GDR发行工作，作为联席全球协调人获得企业深度认可。目前，国泰君安国际正在执行以及洽谈的GDR项目有十来个，这些项目企业优质、发行意愿强烈、确定性较高。

母公司国泰君安证券凭借积累数十年的上市公司资源，及时、高效地为国泰君安国际对接了符合发行条件、具有发行意愿的企业信息，挖掘业务机会，目前已有执行中的项目正在推进中。

智通财经APP：今年以来，发行GDR的企业明显增多，欧洲今年首次超过美国成为中国企业上市融资最多的地区，更有人将此次中国公司密集发行GDR称为“新中概股浪潮”，您认为当前这一浪潮成形了吗?将有多大的潜在规模?

答：我们欣喜地看到越来多的企业已经关注到了发行GDR的机会。在目前港股比较低迷的市场环境下，GDR由于其独特的发行方式已经使其成为很多国内企业寻求境外融资的重要考虑方向。

我们也接触了不少企业，很多企业都呈现开放接受的态度并愿意探讨发行GDR的可行性。虽然目前该模式尚处于初步探索的阶段，但我们相信，在国家稳步推广的政策基础上，随着越来越多的参与者加入，将来GDR发行一定成为又一种欣欣向荣的市场拓展模式并掀起浪潮。

A股公司发行GDR从无到有，逐渐呈现多元化趋势

智通财经APP：您认为中国企业选择发行GDR，主要有哪些考量?背后的主要动机有哪些?

答：首先，肯定是企业有融资需求，尤其是境外融资需求。公司需要并购资金、营运资金等支持业务开展。

其次，是GDR产品本身属性获得企业青睐，相较于A股定增、发行H股等融资方式，境外发行GDR项目周期较短、发行估值对于A股估值折扣有限、发行对象更广泛等，这些GDR产品得天独厚的优点都是企业非常看重的。

最后，GDR可以在120天后兑回A股交易，这也为境外投资者配置流动性较高的中国权益资产提供了更为便捷的渠道。投资者认可带来的确定性估值，也一定程度上增强了中国企业发行GDR的信心和意愿。

智通财经APP：目前公布计划发行或已发行GDR的企业多以生产、制造型企业为主，其次也包括一些大消费、医疗企业，什么样的企业更适合发行GDR?例如，海外市场收入占比较高的企业、有出海计划的企业?企业规模过大或较小是否会不适合发行GDR?

答：A股公司发行GDR从无到有，已经逐渐呈现多元化的趋势。从行业来看，目前已上市和拟上市的A股GDR公司涵盖了金融、保险、能源交通、新能源、高端制造、医疗企业、保健品开发、饮料等多个行业，涉及国有企业和民营企业，对于成熟的资本市场来说，企业性质和行业属性的多元化，将成为趋势。

从规模来看，根据目前监管要求，发行GDR的A股企业市值不得低于200亿元人民币，首个交易日GDR发行人股份不得低于2500万瑞士法郎。今年以来发行的5家A股GDR企业总市值介乎300-600亿人民币之间，已发行企业的市值也普遍在250亿元人民币以上。A股流动性较好的企业通常也会获得投资者更多关注。

智通财经APP：企业发行GDR需要具备哪些条件?此前发行过ADR的企业是否适合进行GDR发行?

答：目前，对于中国企业发行GDR，瑞交所和伦交所在诸如公众持股量、经营存续期等细节上要求稍有不同，但总体基本要求趋同，总结来说就是：发行人必须为上交所或深交所上市公司、市值不低于人民币200亿元、发行价格原则上应不低于定价基准日前20个交易日基础股票收盘价均价的90%、国际财务报告准则或等效财务报告准则编制的报告、存托凭证上市之日起120日内不得转换为境内基础股票、实际控制人及其控制的企业认购的存托凭证自上市之日起36个月不得转让等趋同的基本要求。

同时，企业不能存在《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》所列明的诸如发行文件虚假记录、控股股东侵占上市公司权益等七类禁止性情形。对于此前发行ADR的企业，不能一概而论是否全部满足或者不满足GDR发行要求。因为除了企业自身经营业绩考量，现行GDR发行政策，还是存在上市地、市值等基本要求。

GDR有助于提升全球资本市场流动性

智通财经APP：在目前选择发行GDR的企业中，多数企业心照不宣地选择了瑞士，为何瑞士脱颖而出?

答：我们觉得主要有两个方面的原因：首先是瑞士资本市场独有的先天优势。瑞士是一个永久中立的经济体，拥有一个政治风险和货币汇率波幅都相对较小的公允、稳定的资本市场，对于中国上市企业，瑞交所也一直秉持独立且中立的态度。

在发行端，尽管瑞交所并不是欧洲最大的交易所，上市公司数量也仅有200多家，但却拥有超过三分之二的欧洲蓝筹企业，良好的市场环境和上市公司结构在一定程度上确保了瑞士优于全球其他资本市场的稳定性;

在资金端，瑞士的资本市场中活跃着数百家银行、保险以及数千家养老基金，是全球投资者重要的资产配置地之一，瑞交所约80%的投资者为机构投资者，其中过半数来自瑞士境外，拥有极高的专业化与国际化程度。

其次是市场审批流程以及执行技术层面的高效、项目周期短。以首批4家成功登陆瑞交所的A股发行GDR经验来看，从向中国证监会递交申请书获得受理到成功挂牌上市，平均耗时约63天，加上瑞交所允许A股上市公司沿用中国会计准则，大幅提升了发行效率和监管成本，瑞士监管机构对于上市申请和招股书的审批周期也在4-8周左右，预计正常情况下，项目从启动到完成上市大约半年以内，相较其他市场而言周期较短。

智通财经APP：在此次证监会发布的《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》所拓宽的适用范围中，还允许境外基础证券发行人融资，并采用市场化询价机制定价，如何看待这一放宽对于境外上市企业的意义?目前是否看到境外上市企业发行CDR的需求和意愿?

答：允许境外基础证券发行人融资，并采用市场化询价机制定价，这一政策放宽无疑为优质的境外上市企业提供了更便利的融资渠道。符合条件的企业在境内发行CDR，只需向境内交易所递交申请、经中国证监会行政许可、无需发审委审核，在审核流程、审核时间上为发行人提供了更便利的条件和更可控的时间成本。

同时，允许市场化询价机制定价，能够充分体现优质企业的估值水平。这一政策推出，无疑为境内投资人提供更为便利的配置海外优质权益资产的渠道，也为境外上市企业回归“A股”提供更现实可行的政策通道。

智通财经APP：未来，若选择发行GDR融资的企业越来越多，是否可能会对港股乃至合格境外机构投资者(QFII)等其他渠道的市场份额产生影响?

答：这个部分的影响不大，一方面，目前认购GDR的投资人主要通过跨境收益互换(TRS)及合格境内机构投资者(QDII)两种方式进行，全市场包含QDII等各类渠道容量十分充足;另一方面，随着GDR业务的不断发展壮大，会开始吸引那些过去主要投资于境内A股市场的优质投资人开始布局全球资本市场，也有助于提升全球资本市场的流动性。

中资券商加大布局欧洲市场势在必行

智通财经APP：目前国内金融机构一直在扩大其在欧洲金融中心的足迹，由于此前在欧洲市场挂牌的中资企业较少，对欧洲交易所的规则和投资者风格等不够了解，中资券商进入该市场时是否有何门槛或阻碍?

答：就针对GDR的发行而言，中资券商参与GDR发行，作为发行承销商并没有特别门槛和阻碍，在中欧加强监管合作的大背景下，中资券商加大布局欧洲市场，是“战略+使命+利益”的三重驱动，势在必行。

智通财经APP：在欧洲市场中，中资券商所面临的与海外券商竞争的格局和维度，与港股、美股市场相比是否有何不同?

答：中资券商大多秉持伴随中资企业走出的策略发展海外业务。过去几十年，港股和美股一直是中资企业境外上市主要目的地，也成为中资券商业务成长最迅速的市场。目前，中资券商港股业务发展已经完全成熟，逐渐成为香港资本市场中流砥柱，在美股市场也一直活跃于中概股项目。但与美国和香港相比，中资企业前往欧洲上市的案例较少，且欧洲资本市场相对分散，主要市场例如英国、德国和瑞士等都有各自的监管、审批和交易制度，一定程度增加了中资券商进入的难度。

相信随着中国资本市场成功启动与欧洲资本市场的双向互联互通，前往欧洲的中资企业逐渐增加，中资券商将会加速发展欧洲资本市场业务。

智通财经APP：第一批“中瑞通”GDR在今年7月发行，“新中概”正成为国内券商投行业务的一个重要新增长点，除投行业务外，GDR对券商其他业务增长是否会有带动作用?

答：从历史经验来看，一级市场的长足发展一定会带动二级市场以及相关衍生业务的振兴。GDR发行开辟了一个新的跨境投融资模式，随即必将带来二级市场交易、跨境股份转换、托管以及相关融资融券收益互换等衍生业务的配套发展，从瑞士到中国，相应的市场及交易、资金渠道都将被推动并活跃起来。

这对于券商是机遇也是挑战，尤其对于提高国内券商的跨境业务能力，迎接将来境内资本市场的开放将是一个难得的练兵壮大的机会。我们相信GDR所能带动的市场潜力是巨大的，相应的配套业务市场活跃度也将会有巨大的提升。

智通财经APP：在全球化背景下，企业海外融资成为趋势，在监管层面是否也面临更高的金融风险和信息安全风险隐患?中资券商作为金融服务机构应如何应对?

答：任何情况下，中国企业海外市场融资，都要遵守当地监管机构或交易所在信息披露等方面的合规要求，这也一定程度上带来了相关信息对外提供的安全隐患。在此情形下，除了加强中外监管合作、本着互利互惠、合作共赢的理念畅通跨境融资渠道以外，中国政府自身也在通过颁布、完善一系列政策法规，通过前置审核规范中国企业自身行为。

作为金融服务机构，在为企业提供服务同时，我们时刻保持以国家利益为上、以客户利益为先的行事理念，协助、督促企业秉承合规原则，履行合规义务。