联想（00992）财报点评：聪明的投资者或已潜伏

（原标题：联想（00992）财报点评：聪明的投资者或已潜伏）

2022年宏观经济较悲观，终端消费低迷，PC行业也受到了影响，根据Canalys数据，2022年Q1全球PC出货量8006.5万台，同比下降了2.8%，中段了七个季度的连续增长趋势。然而联想作为全球PC龙头，仍保持业绩强势，持续领跑行业。

智通财经APP了解到，5月26日，联想集团发布2022财年Q4及全年业绩，Q4实现收入及股东净利润166.94亿美元及4.12亿美元，同比分别增长7%及58%，在消费低迷的大环境下，仍能逆势大增已超市场预期。该公司全年实现收入及股东净利润716.18亿美元及20.3亿美元，同比分别增长18及72%。

在此次财报中，透露了三个重要的价值信号：一是公司持续性成长，三大业务增长强势，在政策、行业及研发驱动下，未来成长前景可观；二是盈利逻辑发生变化，基础设施方案实现连续两个季度实现盈利，迎来年度盈利拐点；三是亏损业务得到全面扭转后，对估值的负面压制消除，估值有望得到提升。

三大业务的业绩韧性

2022财年，联想集团各项业务全面开花，均实现强劲增长，IDG业务收入623.1亿美元，同比增长17.6%，ISG收入71.4亿美元，同比增长13.3%，SSG业务收入54.42亿美元，同比增长30%。三大业务全面盈利，整体经营利润49.38亿元，同比增长32.63%，利润率提升至6.9%。

IDG业绩保持在双位数的增长通道，贡献核心收入及利润，2022财年收入及经营利润贡献分别为83.2%及79.9%。该业务产品包括PC产品、移动业务及其他智能设备，核心为PC 产品，市场份额常年维持全球第一，根据Canalys报告，2022年Q1联想PC全球市场份额22.8%，继续霸占榜首。

PC业务高端化战略在业绩上持续凸显，2022财年游戏、高端YOGA等高端细分产品的营业额全部增长超过30%，而工作站品类的增长超过60%。移动业务坚持市场聚焦战略，收入实现双位数增长，而运营利润增长达110%，期间智能手机在美国市场份额创下历史纪录，5G 产品销售额增长超过3倍。Canalys报告显示，今年Q1北美智能手机市场增速为3.7%，而联想为56%，在该地市场份额跃升为第三名。

ISG业务收入占比9.53%，下半财年连续两个季度实现盈利，并实现首年盈利，成为此次财年最大亮点。该业务覆盖云基础设施和企业IT基础设施，收入增长稳健，但往年亏损削弱盈利水平，2022财年期间利润率较高的企业存储、软件、服务和高性能计算获得较高的增长水平，驱动业务盈利，经营利润同比增加1.37亿美元。

2022财年大概率将是ISG业务盈利拐点年。首先政策上，国内“东数西算”工程持续推进，联想数据中心业务具备行业领先优势，产品需求不断释放；其次该公司仍提升细分高利润的产品贡献，其中存储业务全球市占率第二，将持续提升公司利润率水平。此外，该公司期间成立智能边缘事业部，通过边缘AI场景赋能，驱动ISG高质量成长。

细心的投资者可能会发现，这几年联想一直在谋求业务上整合，而每一次的整合基本都能达到业务不断优化，这也是该公司管理层优势。2021年整合的新业务板块SSG，只是高成长高利润率的板块，2022财年收入贡献7.27%，但经营利润贡献达20.12%，业务利润率高达21.97%，高出整体14.04个百分点。

SSG引领该公司向服务主导转型，细分三大业务均保持稳健成长，其中运维服务收入同比增长63%，TruScale“一切皆服务”的增长势头尤为迅猛，运维服务及项目和解决方案服务业务的营业额占据SSG整体业务的近50%。此外，得益于混合工作模式对IT服务需求释放，支持服务收入同比增长23%。

研发战略或将加速

联想集团的三大业务全面进入良性发展通道。在成长端，政策驱动+行业双边驱动，IDG业务主要受益行业端，包括在混合办公趋势及PC更新潮；ISG受益于政策端，包括“东数西算”政策持续发力，预计行业保持双位数增速，SSG则受益于行业智能化及数字化浪潮，《“十四五”数字经济发展规划》助推行业高速发展。在盈利端，三大业务高端化持续提升产品毛利率，并通过费用优化提升业务盈利水平。

2022财年，从整体上看，该公司毛利率及净利率分别16.8%和2.83%，同比分别提升0.7个及0.9个百分点，三大费用整体处于下降趋势。分业务上看，如上文分析，利润主要为IDG及SSG贡献，但ISG实现了首年盈利，该业务利润率较高的产品较为强势，且费用明显得到优化，迎来盈利拐点，预计2023财年贡献可观。

联想实现业务全面盈利之后，没有拖累的业务，账上就有更多的现金流，工作重心大概率放在研发上，三年研发费用翻倍的战略或可能加速施行。2022财年，该公司研发费用20.73亿美元（相当于139亿人民币），同比增长42.6%，为利润表所有核心项目中增速最高，且高于收入增速24.6个百分点。

按照规划，到23/24财年结束，该公司研发总投入将超过1000亿人民币，围绕“端-边-云-网-智”的技术架构，该公司分三个阶段实现研发投入，就短期（1-2年）而言，主要围绕现有产品、应用和业务模式进行创新，包括三大业务细分产品创新以及“一切皆服务”业务模式的创新。

全力投入研发，以研发驱动技术创新，产品不断迭代，三大业务未来几年将进入产品出产周期，细分产品如PC产品及存储产品等，预计将持续处于行业领先水平并稳固市场龙头地位。产品创新强化行业优势，但模式创新打开成长空间，该公司服务导向转型，将完成由硬件产品厂商向高科技驱动的解决方案供应商的升级。

SSG是联想服务模式转型所诞生的新业务，成长及盈利水平都在所有业务之上，以客户为中心，不仅要在产品上取胜，也要在服务上取胜，获得客户长期合作价值。实际上，该公司通过服务转型，将产品和服务深度为行业数字化、智能化转型升级赋能，即实现业绩高质量成长，也实现了社会价值的输出。

聪明的投资者已开始潜伏

联想集团成长逻辑和盈利逻辑都发生了改变，从短期来看，三大业务仍是产品驱动，但中长期看，研发驱动技术创新、深入服务导向转型及社会价值进一步释放，将重新塑造公司的成长及盈利空间。而在业绩预期下，聪明的投资者或者已经悄然潜伏配置，静待该公司估值的重塑。

实际上，无论是在经营层面还是资本市场，该公司都穿越了经济周期，趋势走牛。2009-2022财年14年间，该公司收入增长了3.81倍，复合增长率为12.84%，而市值翻了2.93倍，平均每年增长22.54%。今年回调了16%，月线进入盘整震荡期，但这也给长线布局者加仓的机会。

联想估值高不高？在全球三大PC厂商中，联想的业绩最具有韧性，该公司业绩一直处于领跑地位。以PE值看，联想、惠普及戴尔PE（TTM）均在5倍左右，估值较为接近，以P/经营现金流净额算，上述三家分别为2.83倍、6.04倍及3.19倍。值得注意的是，惠普及戴尔净资产为负值，其中惠普股价走势不具有长期持有价值。

综合评判下，联想估值明显相对较低，且该公司未来几年成长及盈利持续性具有一定的预期，ISG实现盈利后，估值负面得到消除，大概率将加速估值回归。且从长期投资看，该公司股价长期走牛趋势不变，技术创新、服务导向转型及社会价值支撑业绩预期强化投资逻辑，具有较高的配置价值。