新股前瞻|中国口腔医疗：六次递表港交所 扩张仍需内外兼修

（原标题：新股前瞻|中国口腔医疗：六次递表港交所 扩张仍需内外兼修）

“金眼、银牙、铜骨头”，这句俗语足以表明口腔医疗服务这个细分赛道的火热。尽管赛道吸金效应明显，但并非所有的选手都能得到青睐与认可。来自浙江温州的民营口腔连锁中国口腔医疗集团有限公司(以下简称：中国口腔医疗)就屡屡被港交所拒之门外。

智通财经APP获悉，2022年4月29日，中国口腔医疗再次向港交所递交上市申请，坚持香港IPO上市，这是其第6次递表。根据弗若斯特沙利文报告，按2020年收益计，该公司是温州最大私人牙科服务提供商，在温州民营及整个牙科服务市场的市场份额分别约为23.8%。

营收终跨过亿元门槛

招股书显示，中国口腔医疗目前在温州拥有和运营5家民营牙科医院(温州市区的温州医院、鹿城医院、温州口腔，位于瑞安市的瑞安分院，位于龙港市的苍南医院)。这5家牙科医院，都是医疗保险定点医院。截至2021年12月31日，中国口腔医疗集团有53名牙科医师、83名护士、32名其他医学专业人员。

深耕温州多年，中国口腔医疗营收终于迈过亿元门槛，2019年至2021年（以下简称：报告期内），该公司的收入分别为8316万元（单位：人民币，下同）、8456万元和1.05亿元，同比分别增长1.7%、23.5%；相应的净利润分别为1546.3万元、1498.0万元和3217.7万元，同比分别增长-3.1%、114.8%，经营状况并不稳定。

业务方面，报告期内，口腔综合治疗科收入分别为3011万元、3285.6万元、3660.4万元，分别占总收益的比例约36.2%、38.9%及34.8%；牙齿正畸科的收入分别为2093.4万元、2165.8万元、2258.7万元，分别占总营收的25.2%、25.6%及21.4%；口腔修复科的收入分别为1717.1万元、1680.0万元、2322.9万元，分别占总营收的比例分别为20.6%、19.9%、22.1%；种植牙科的收入分别为944.8万元、785.2万元、1660.8万元，分别占总收益的比例分别为11.4%、9.3%、15.8%。口腔综合治疗科和牙齿正畸科产生的收入虽呈现增长态势，但增幅较低（约10%左右），可见占比近六成的两项主营业务的天花板已然逼近，想象空间不足。而种植牙科于2021年营收涨幅高达111.5%，为过亿营收助力。

营收破亿的同时，该公司的盈利状况保持良好。报告期内，中国口腔医疗分别录得毛利约4530万元、5060万元及6690万元，整体毛利率分别约为54.4%、59.9%及63.6%，总体呈增长趋势。

扩张剑指杭州何易？

在智通财经APP看来，中国口腔医疗业绩增长缓慢，与其依赖温州单一市场不无关系。报告期内，温州医院收入分别为8315.9万元、8455.6万元、1.05亿元，分别占总收益的72.6%、75.7%及70.2%。

与此同时，囿于温州一隅导致其活跃患者人数难掩增长颓势。2019年至2021年，该公司分别拥有活跃患者（指于有关财政年度到访牙科医院接受至少一次牙科治疗的患者）约60830名、62988名及61910名，活跃患者中的分别约31.9%、43.7%及33.6%为复诊患者。活跃患者人数的增长缓慢，或将导致其业绩增长缺乏动力。

国内民营牙科医院行业连锁化率低已是不争的事实。根据国海证券研报，该行业全国范围内市场集中度低，前五大民营口腔连锁机构的合计市场占有率CR5不足5%。多数民营口腔连锁已经有10至20年的经营历史，以拜博口腔、佳美口腔为代表的连锁机构有过多次全国扩张计划，全国扩张结果整体不及预期，对比眼科、药店等行业，口腔连锁化率偏低。

除了持续挖掘温州市场的增长潜力之外，中国口腔医疗还将扩张之路铺向杭州。招股书显示，该公司计划于浙江省杭州市和宁波市及其附近城市上海，寻求收购机会，开拓新的市场。

中国口腔选择上述城市，自然是其市场成熟。根据弗若斯特沙利文报告，于2016年至2020年，杭州、宁波及上海的整体牙科服务的市场规模大幅增长，复合年增长率分别为17.5%、14.9%及7.8%，而于2020年至2025年，三个城市的私人牙科服务的市场规模估计将分别按复合年增长率12.5%、12.0%及7.8%进一步增长；同时，杭州、宁波及上海单次就诊的平均开支分别按复合年增长率5.0%、4.8%及4.1%进一步增加。

然而，对于杭州、上海、宁波等市场，并非只有中国口腔医疗一家觊觎。首先，杭州本身就具备颇有实力的通策医疗坐镇。在浙江省内，通策医疗拥有两大口腔医院，杭州口腔医院和宁波口腔医院。其中杭州口腔医院成立于1952年，距今已经有非常悠久的历史。通策医疗借助两大口腔医院的影响力，通过“总院+分院”的模式向外扩张，近几年已经获得了不错的成绩。

更为重要的是，通策医疗也要在浙江省进行扩张，还制定了一个扩张计划，名为“蒲公英计划”，该计划为未来3-5年内，在浙江省开设100家分院。从通策医疗2019年年报展示的规划图来看，温州已经有一家口腔分院将开业，这或许会给中国口腔医疗的业务增长带来一定的压力。

牙椅单产平平 品牌力仍需持续建设

突破民营牙科行业连锁扩张困局，持续建设品牌力、夯实平台力，或是民营牙科医院的共识。而品牌力与平台力背后，是优秀医生团队、经营效率等多方面累计的成果。

医生方面，牙医议价能力强、不必依附机构，连锁机构需要尊重医生的利益诉求，为医生搭建能够不断实现自身价值的平台，才能在吸引和留住医生。截至2021年12月31日，中国口腔医疗共有53名持牌执业牙医，牙医平均拥有九年临床经验。有竞争力的薪酬待遇、主动让医生参与管理层，都是其留住医生的措施。强有力的付出，导致报告期内公司总员工成本节节高升，分别约为2760万元、2520万元及3100元，占总营收的33.2%、29.8%、29.5%。

牙椅单产是衡量口腔医疗机构的经营效率的核心指标。虽然中国口腔医疗的招股书并没有披露其牙椅单产，但根据总营收和牙椅数目，我们可以粗略算出，2021年该公司旗下温州医院的牙椅单产为123万元/台、鹿城医院为99万元/台、龙港医院为36.82万元/台。与通策医疗相比，差距明显。公开资料显示，通策医疗旗下杭州口腔医院总院和城西分院牙椅单产于2020年分别达160万元、270万元且持续提升。 

更为重要的是，中国口腔医疗未能将「温州牙科」、「温州鹿城口腔」、「温州口腔」及「龙港口腔」注册为商标，导致其在品牌建设上或存在缺口。该公司亦及时提出补救措施，比如董事决定将其牙科诊所连锁另取一个能在中国注册的新商标名称，以更好地保护其品牌形象及声誉。

根据弗若斯特沙利文，与牙科医院相比，由于营运规模较小，牙科诊所在设立条件及投资额方面的门槛相对较低而民营牙科医院在面积及业务规模、专业领域及人员方面面对较多法律要求。因此，与成立牙科医院相比，牙科诊所更容易取得收支平衡，且投资回报期要短得多。

此外，由于该公司现有的民营牙科医院的半径所覆盖的患者群仅限于温州附近或一般当地的患者。所以，成立牙科诊所是在短时间内扩大其温州以外新的地区的业务范围的有效途径。然而，一旦以牙科诊所方式扩张，中国口腔医疗的品牌形象或许会受到影响。毕竟与牙科医院相比，牙科诊所的公信力与品牌力稍逊一筹。

综上所述，中国口腔医疗深耕温州市场，年营收终于突破亿元。然而，过度依赖单一市场，导致其业务想象力不足。而在浙江省内的扩张一方面受到通策医疗的掣肘，另一方面自身的品牌力建设仍有不足，所以，中国口腔医疗的业务增长存在一定压力。