蒙牛乳业（02319）：2021H1净利增逾1.4倍，长期规划核心逻辑清晰

（原标题：蒙牛乳业（02319）：2021H1净利增逾1.4倍，长期规划核心逻辑清晰）

2021年是蒙牛乳业（02319）新一轮五年战略的第一年，公司立志要在2025年实现“再创一个蒙牛”的目标。这并不是一个小目标，令人惊喜的是，蒙牛乳业实现了“开门红”。

8月25日，蒙牛乳业交出令人眼红的中报成绩单：上半年，公司实现营收459.05亿元（单位：人民币，下同），同比增长22.3%；净利润29.5亿元，同比增长143.2%。

根据智通财经APP观察，在发布亮眼的半年报之后，蒙牛乳业股价高开3.54%，随即股价一路攀升，最高涨7.65％。截至8月26日收盘，公司股价涨幅为3.54%。回顾近两年股价走势，蒙牛乳业展示出持续走强的底气与十足的韧性。

各业务板块增速均大幅领先行业，支撑业绩强势增长

上半年，蒙牛乳业能创下营收、净利润齐增长，甚至净利润同比增长1.43倍的佳绩，与其各业务板块齐发力不无关系。

财报显示，蒙牛乳业可分为四个业务板块，包括液态奶产品分部、冰激凌产品分部、奶粉产品分部及其他分部。从收入贡献来看，液态奶仍是支柱产品，营收占比约85.9%，冰淇淋、奶粉、其他乳制品分别占总收入6.5%、5.6%、2.0%。

根据行业市场份额数据显示，中国液态奶行业上半年销售额同比增长9.5%。蒙牛乳业液态奶产品表现靓丽，增速远超行业，实现营收394.48亿元，同比增长21.1%，规模稳步增长。其中常温业务获近五年来最快增速，市场份额提高0.7个百分点至28.8%，明星产品特仑苏增长近40%，在低温行业较低迷的情况下，蒙牛乳业同比实现7%的逆势增长，市场份额领先优势继续扩大；鲜奶业务收入翻倍，市场份额大幅提升。

冰淇凌业务则通过外延并购，迅速成长。今年3月，蒙牛乳业收购东南亚冰淇淋领先品牌艾雪，该业务上半年收入同比提升34.8%至30.04亿元，成为营收增长的一抹亮色。

上半年，在雅士利重新调整产品定位及产品结构的带动下，以及贝拉米的销售贡献下，蒙牛乳业的奶粉业务实现营收25.47亿元，同比增长11.6%，持续兑现增长预期。

其他业务乳制品增长亮眼，实现收入9.06亿元，同比增长98.2%。其中，奶酪产品收入为6.56亿元，同比增长68.6%。蒙牛推出了中国第一款有机奶酪棒，引领儿童奶酪产品变革及创新，保持市场领先。

各大业务板块增速均大幅领先行业，支撑蒙牛乳业上半年业绩强势增长。值得关注的是，面对原奶成本上涨的不利局面，蒙牛乳业能够持续改善产品结构，从而实现特仑苏及每日鲜语等高端产品上半年均强劲增长，最后毛利率仅微降0.8个百分点至38.2%，毛利润实现175.5亿元，同比增长19.8%，经营韧性、可见一斑。

让人更加惊讶的是，蒙牛乳业良好的费用控制。2021年上半年，公司的销售及经销费用率为28.1%，同比下降了2.5个百分点，产品和品牌宣传及营销费用率为11.5%，同比下降0.7个百分点，这意味着公司上半年这份业绩，不是靠打折促销得来的，可见蒙牛乳业基本盘的稳健扎实。

总的来看，公司整体业务收入增加，营运效益提升，经营费用率同比下降3.5个百分点至32.8%，使其净利润实现逾1.4倍的高增长。

行业集中度持续提升，蒙牛优势几多

中期远超预期的业绩，是短时间刺激股价的逻辑，而行业集中度的持续提升，是更长时间的逻辑。就液态奶总体而言，蒙牛和伊利的市场份额差距较小，行业集中度仍在持续提升。根据国元国际研报，2018年伊利液态奶和蒙牛液态奶的市占率分别为29%和28%。那么，能确保蒙牛乳业吃到行业集中度提升这一逻辑下的蛋糕，是其供应链优势、渠道优势、产品力优势等等。

蒙牛乳业能实现稳健盈利的根源，在于其供应链优势，即深耕上游奶源建设，掌握高端奶源。在原奶资源获取上，蒙牛倾向于高比例参股和自建牧场，高质量原奶资源可覆盖超过20%的产能，对高端原奶资源的掌控力属于业内领先地位。产品结构改善的天花板取决于公司掌控的高端原奶资源，预期公司原奶资源仍然能支撑常温奶产品结构进一步升级。

根据智通财经APP观察，蒙牛乳业根据市场潜力及产品策略布局产能，截至2021年上半年，在全国共设有生产基地41个，于印度尼西亚设有生产基地2个及分别于澳洲和新西兰设有生产基地1个，年产能合共为1089万吨（2020年12月：990万吨）。这确保了蒙牛乳业奶源供应的稳定，有利于响应市场需求，也正是受益于蒙牛高端奶源布局，常温奶特仑苏上半年收入增速高达40%。

蒙牛乳业在产品上，一直紧跟时代发展，不断推出新产品，从而引领行业创新与潮流。2021年上半年，特仑苏品牌通过产品创新、品牌升级等方式实现产品组合进一步提升，包括「更好有机」的沙漠有机纯牛奶，采用限定乌兰布和沙漠绿洲奶源；纯甄品牌推出首款轻代餐酸奶轻食酪乳；真果粒、酸酸乳等乳饮料品牌也在上半年推出了红柚四季春、乳此汽质0糖乳酸菌气泡水和酸酸乳沏个柠檬等多款新品，全面进行品牌年轻化升级。

总之，蒙牛乳业已经依靠其品牌、产品力等优势积累了资金优势与规模优势，并且这些优势的协同效应也会不断发挥作用，从而不断加固公司的护城河，这是竞争对手越来越难以企及的高度。

回归到二级市场上，公司目前市盈率TTM约为27倍，考虑到龙头股的溢价，公司估值处在较为安全的区间。长期来看，蒙牛乳业拥有强大的渠道和产品力，并积极推动产品结构升级，有利于其进一步抢占市场份额，估值亦有望跟随业绩继续增长。

乳业“双循环”加速扩展全球市场

除了受益于行业集中度提升之外，蒙牛乳业仍在积极寻求增量市场，积极推动构建乳业“双循环”新发展格局，完善全球资源配置，加速拓展全球市场。

根据智通财经APP了解，今年以来，蒙牛乳业的乳业“双循环”格局取得突破性进展，不但实现国产酸奶首次出口美国，而且成功收购东南亚冰淇淋领先品牌艾雪（Aice），为公司提供国内及东南亚地区市场的拓展机遇，实现协同发展。

值得关注的是，国内液态奶行业远未达天花板，市场价值潜力巨大。根据USDA数据，2018年我国液体奶人均消费为23.6kg (以原料奶计算)，仅为日本和韩国的约1/2 和1/3。根据日韩经验，目前我国奶制品人均消费远未达到饱和状态，尽管经济迎来“换挡期”， 增速有所放缓，但稳定的经济增长仍将带动奶制品消费的平稳增长。

通过乳业“双循环”格局，蒙牛乳业不仅可以挖掘国内市场的增长潜力，而且能够攫取国外市场的增量价值，国内外两个市场协同，有望将其打造成为具有国际竞争力的乳业企业，商业价值巨大。

综上所述，蒙牛乳业上半年多业务并举，势头强劲，盈利能力持续提升，随着国内外市场的开拓，公司通过多元化产品矩阵，能充分满足市场各细分品类的增长需求，有望实现2025年“再创一个蒙牛”的雄心目标，投资者们可以长期关注。