（原标题：李宁股价逆势创新高！一文点评运动服饰企业2020年报）

李宁、安踏等运动服饰公司近日陆续公布了2020年报，表现都不错，该板块最近的股价走势也非常强劲。李宁今日股价续刷新高，市值超1500亿港元。

海通证券近日发布的研报称，大中华地区未来5年内仍是全球范围运动服饰市场增速领先的区域，运动时尚市场规模最大，推荐安踏体育、滔博及特步国际等标的。

一、国内运动消费显著恢复，海外消费运动行业反弹最快

国内市场看，国产/海外品牌均有复苏，程度各异：国内品牌，20Q3均实现正增长，其中安踏旗下FILA和以descente、kolon为核心的其他品牌在20Q4分别实现20%-30%、55%-60%的高速增长。国际品牌，大中华和亚太地区地区均呈现增速均季消费改善趋势。

目前国内运动市场已全面复苏，体现为：收入增速、毛利率水平、净利润增速等指标均已显著改善。海通认为各企业2020下半年优异的盈利表现来自于对零售折扣、费用支出严格的管控。

对比20H2与20H1，上市公司收入端、利润端增速均改善。

国产品牌，收入端看，安踏体育、李宁下半年收入增速均回升至24%（上半年分别为-4.6%、-4.8%），显示强品牌力和渠道管理应变能力。净利端看，安踏体育、李宁、特步国际下半年增速分别为37%、65%、18%，均较上半年表现明显改善。

国际品牌在华渠道商，宝胜国际收入增速下半年回正至0.4%，净利润降幅收窄至-22%。

海外市场看，运动品类为复苏最快的消费板块。美国各消费品类零售额月度增速显示，2020年4月运动品类零售额衰退程度仅次于家具家电类，但反弹最为显著，6月和7月增速已回升至39%/29%，且下半年已是零售额增速最快的品类。

目前海外运动市场已在复苏中，体现为：收入增长回正，净利润随收入改善显示出修复弹性。

海外疫情爆发时间晚于国内，由于财年时间口径不同，所以反映疫情的财报期有差异，整体看海外品牌的收入在Q1或Q2大幅下滑，此后逐季改善，其中，Nike、Lululemon均在20Q2（Nike：9/1-11/30、Lululemon：5/4-8/2）进入单季收入持续正增长阶段，puma在Q3（7/1-9/30）进入持续正增长阶段。

净利润端看，Nike率先在20Q1恢复11%的正增长并逐季加速改善，Lululmeon、Puma则在Q3恢复正增长，其余品牌随收入改善，也体现出净利润修复的弹性。

二、线上高增长，毛利率：国内修复，海外仍疲

强势品牌率先恢复开店。实体渠道看，国内品牌仅Fila、Descente全年净开店，其余品牌店铺均净减少，我们认为主要由于①2020上半年疫情前期影响导致客流下滑，②公司顺势长期关闭无效店铺，长期利于店铺结构优化，下半年店铺净关幅度均有所收窄。

Fila、Descente全年同比净增55家、39家，显示强势品牌力和渠道把控能力。

疫情催化，电商爆发。线上受益于疫情带来的消费习惯改变，以及全渠道布局的不断深入，各品牌电商均呈高速增长。其中Lululemon、Fila、Nike、Footlocker、Puma均实现50%以上增长。

国内市场零售折扣已修复，海外仍未恢复至疫情前。海通认为产品售罄和折扣是决定公司毛利率的关键因素之一，全年水平看，国内和海外市场呈逐步恢复趋势。

2020年国内市场，国产品牌安踏体育、李宁毛利率恢复显著，安踏毛利率同比增3.2pct，Fila保持稳定增长，李宁毛利率同比持平，说明已恢复至疫情前水平，主要因零售新品增加吊牌价，抵消了疫情期间折扣增加的负面影响。

2020年海外市场，因全球疫情反复，导致毛利率水平仍处恢复阶段，其中Under Armour2020毛利率同比增1.4pct，Nike和Lululmon20前三季度毛利率同比降幅收窄至0.5pct之内。

存货方面，疫情期加快库存消化，国内市场存货已恢复至健康水平。营运能力看，国内公司均体现较强的库存管控能力，其中宝胜国际、特步国际2020存货额分别同比降26.8%、7.6%，存货周转天数分别同比减少7.3天和基本持平，李宁存货额同比减少4.3%，存货周转天数同比基本持平，海通认为在疫情影响收入端承压的情况，公司存货指标优异主要由于公司上新产品有所减单，加大旧库存消化，同时进一步打通线上线下渠道，加快产品流通。

现金流方面，国内运动企业现金充沛，发展储备无忧。国内运动企业经营性现金净额稳定，其中宝胜国际2020年经营性现金净额51亿元，同比增183.3%，主要由于运营效率提升以及应付账款的显著增加。货币资金方面，各企业现金流充足，其中安踏体育年末拥有货币资金153亿元，叠加3个月之内短期投资合计拥有货币金额203亿，体现健康的现金产出能力，也为公司各品牌持续投入提供稳健基础。

三、未来国产运动企业成长逻辑

宏观层面，体育行业在国民经济、青少年教育中和基础建设层面均有国家政策支持长期稳步持续发展。

行业层面，全球范围看，海通认为大中华地区仍将是未来5年运动服饰市场增速领先的区域，其中专业运动鞋增速最高，运动时尚市场规模最大。

公司层面：

①持续拓宽赛道空间：以大众专业运动为基调通过收购或开发副牌布局运动时尚，高端细分领域；

②成长路径从渠道拓展走向内生增长——品牌力：研发技术、一流运动员代言，高商业价值赛事赞助——渠道精细化管理：结构优化，运营效率提升；

③加快数字转型：加快产品流通，丰富消费者数据，提升终端反应速度。

四、投资建议

海通认为$安踏体育(02020.HK)$子品牌FILA强劲势能持续，H1/H2收入增速分别为9.4%/25.1%，下半年显著恢复趋势显强品牌力和渠道管理应变能力，们预计2021Fila有望保持30%以上的高速增长，Descente和Amer作为第三增长曲线处快速发展阶段。

摩根士丹利上调$安踏体育(02020.HK)$目标价至173港元，评级增持，大摩指安踏年首季旗下多品牌均见强劲增长，折扣、库存均见改善，管理层料增长持续至第二季，料今年安踏品牌收入呈15%至19%增长，FILA品牌收入增长有望达40%，重申增持评级，上调2021至2023年每股盈测4%、7%及7%，目标价由161港元升至173港元。

海通称$滔搏(06110.HK)$作为国内运动服饰零售龙头，持续引领行业发展，公司基于现有市场地位，持续在数字化和店铺端进行升级；

$宝胜国际(03813.HK)$ 2020年随疫情恢复趋势显著。伴随公司未来数据平台的建设完善，B2C业务占比的提升，以及店效不断进步，其将具有较大盈利反弹空间。

$特步国际(01368.HK)$ 2020年虽受疫情影响，但后期逐季恢复趋势显著。欧睿数据显示，2020年特步在中国运动鞋履市场品牌占有率为4.7%，排名第七，位列本土品牌第三，也是唯一以跑步为核心领域的运动品牌。海通认为公司产品创新和高性价比是特步在跑步领域取得领先地位的关键。

本文精编自海通证券研报《运动服饰企业2020年报总结》

编辑/Viola

风险提示：上文所示之作者或者嘉宾的观点，都有其特定立场，投资决策需建立在独立思考之上。富途将竭力但却不能保证以上内容之准确和可靠，亦不会承担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害。