交银国际：卡姆丹克下调11/12 年盈利预测

2011 年第4 季度，全球太阳能装机超预期(中国也如此)；2012 年，中国累计装机将翻番。2011年全球太阳能装机达到27GW，高于市场预计的22GW，原因是第4 季度爆发了安装潮。例如，德国去年12 月装机3GW，单月装机占全年新增装机的40%；因光伏上网电价的时间限制，中国年底安装量也猛增，2011 年累计装机达3GW，同比增长375%。同时，中国将2015 年太阳能累计装机目标从10GW 上调至15GW。目前，“十二五”第一批3GW 太阳能开发计划即将出台，这意味着，2012 年中国太阳能装机将翻番！考虑去年第4季度的安装潮，预计卡姆丹克同期量增价跌，净利润保持为正。如图表1 所示，2011 年，全球光伏产品价格下跌约60%，而单晶片表现优于多晶片，目前单晶片价格回升也更明显。卡姆丹克去年第3 季度毛利率继续下降，净利未亏损。预计第4 季度，销量环比增加，价格环比下跌，净利仍然为正。

“超级单晶片”有望成为业绩突破点。2011 年公司研发的“超级单晶片”实现量产，电池转换效率可达23%左右，远高于同行业17%~18%的水平，成为投资者关注的焦点。“超级单晶片”是N 型125mm 乘125mm 单晶片，成品率90%，功率为3.4W/片，比同样大小的P 型单晶片功率高出约26%(成品率92%)，而每瓦价格却差不多。去年下半年的发货量中，“超级单晶片”约占30%，公司计划2012 年将该比例提高至50%。

我们已邀请公司举办NDR，时间为3月下旬业绩发布会后。

下调盈利预测，维持“买入”的投资评级。2012年的光伏市场目前仍不清晰。3 月9 日起，德国将下调国内光伏补贴20%~30%，而欧元区经济仍然低迷，欧洲今年安装量下降是大势所趋；新兴市场如中国、美国的情况还不确定。公司单晶片的转换效率高于同行业，且“超级单晶片”效率达23%，有望成为业绩突破点；同时，公司财务状况一直较为稳健，预计能在行业中独善其身。考虑到价格下跌和销量低于预期的影响，我们将11/12 年预测EPS 从人民币0.26 元/0.33 元下调至0.10 元/0.11 元，分别下调了61.4%/66.8%，目标价由HK$2.51 下调至HK$2.05，对应12 年PE 为15.0x，维持“买入”的投资评级。