交银国际：政策放松力度有限 银行业同步评级

　　交银国际  杨青丽、李珊珊、万丽

　短期内政策放松力度有限。12 年货币政策宽松程度和信贷额度将好于2011 年，12 年可能下调存准率2-3 次，但短期内政策放松力度有限。经济有望于2 季度见底。预计12 年信贷额度可能在8-8.5 万亿，增速15%左右，相对10/11 年，增速降幅明显趋缓，信贷供需状况好转。预计12 年在政策微调的基础上，GDP 增速维持在8%以上。

　　政策和经济波动，而非基本面，是主导12 年银行股价的关键。目前市场对12 年恒指/恒生综指整体盈利增速的预计是8%/10%，而上市银行即使按照最保守的预计，也有15%的增速，估值也较其他行业具有优势。11 年银行基本面的强劲增长并未带来股价的良好表现，因为对通胀的担忧和货币政策收紧，流动性异常紧张和对股价的压制起到了主导作用。而12 年来看，基本面平淡，但政策逐步放松，流动性的好转，经济2 季度见底，将对股价起到主导作用，推动估值的修复。但1季度经济下行，政策难以显着放松，银行股的表现将受到压制。

息差回落，中间业务增速放缓，不良温和反弹。加息周期结束，贷款供需关系好转降低银行定价能力；存款定期化，且重定价滞后于贷款，负债成本仍将上升。11 年息差前低后高，12 年息差前高后低，预计12 年全年息差同比小幅下降。与贷款相关的手续费收入的超高增速难以保持；随经济增速回落，贸易、结算相关手续费收入增速将下降，但中间业务整体绝对增速仍较高。由于流动性趋于宽松，吸存形势好于11 年。 12 年不良余额会反弹，但不良率不会出现较大波动，预计行业整体不良余额反弹幅度不超过20%左右，不良率上升0.2 个百分点以内（保守考虑，盈利预测中假设更悲观一些）。

　2 季度有望出现经济见底、政策放松主导的估值修复行情。经济2 季度见底和政策放松，将对股价起到主导作用，这种推动很难达到09 年上半年的幅度，因为无论从货币政策转向的力度，还是放松对经济的推动来说，都无法与09 年上半年同日而语。虽然银行盈利增速下降，但估值已经非常安全，业绩的确定增长仍能自然推动股价的回升。从全年来看，在动态估值不变的情况下，银行股价有望回升15%-20%。

　维持行业同步评级。1 季度经济尚未见底，政策放松有限，银行息差和资产质量步入下行通道，制约银行股表现，维持行业同步评级。1 季度偏好防御性高的银行。工行经营稳健，预计12-13 年无再融资压力，目前估值安全，维持长线买入评级，为1 季度抗风险首选。其次是建行，维持长线买入评级。

　　风险提示：一是投资者对政策放松的理解较预期更为乐观，二是政策放松幅度超过预期。

　　声明：交行目前处于我们的Restricted list 中，暂不能给予预测和评级。