交银国际：工行为1季度抗风险首选

　　交银国际  杨青丽、李珊珊、万丽

行业推动因素1：政策逐步放松，2季度经济见底，信贷供需关系好转。2012年货币政策宽松程度和信贷额度将好于2011 年，货币政策已经在逐步放松。12 年可能下调存准率2-3 次。预计2 季度经济见底，经济有望实现软着陆。预计12 年信贷额度可能在8-8.5 万亿，增速15%左右，相对10/11 年，增速趋于平稳。预计12 年信贷供需状况会明显好转。资金面宽松有利于银行股表现。

　行业推动因素2：不良温和上升将好于预期，行业盈利增速和估值具有优势。在经济减速过程中银行不良贷款温和上升的事实将打消投资者过度悲观的担忧，从而有助于银行估值修复。目前市场对12 年恒指/恒生综指整体盈利增速的预计是8%/10%，而上市银行即使按照最保守的预计，也有15%的增速，估值也较其他行业有优势。

股价催化剂1：工行资产质量和息差表现相对稳定。工行经营稳健，在11 年4 季度到12 年上半年经济减速周期中资产质量风险小。在资金利率见顶回落过程中息差下行相对平缓。资本充足率较高，预计12-13 年无再融资压力。

　股价催化剂2：估值有优势，经验表明工行抗风险能力强。目前11年PE/PB分别为6.7/1.47 倍，估值仍安全，股息率亦高达5.67%，而且工行资本充足，预计12-13 年没有股权再融资压力。从历史经验来看，工行在调整行情中表现相对稳健。

　维持长线买入评级。预计经济2 季度见底，1 季度政策难以显着放松，资产质量恶化风险和息差下降导致银行股2 季度以前难以形成明确的上行趋势，1季度以后可能存在阶段性机会，但1 季度偏好防御性高的银行。鉴于工行稳健的基本面， 具有优势的估值，维持长线买入评级，并上调目标价由HK$5.3 至HK$5.6，对应2012 P/E 为7x。