交银国际：中国联通3G手机补贴继续环比下滑

　　交银国际  李志武、孙凌岚

　　三季度3G 手机补贴环比继续下滑。（1）2011年前三季度，公司实现营业收入1559.18 亿元，同比增长23.5%，实现EBITDA 为485.74 亿元，同比增长4.1%，净利润为42.48 亿元，同比增长4.1%， EPS 为0.18 元，如计入公允价值损失，则净利润为29.92 亿元，同比下降11.71%；（2）费用增幅依然快于收入增幅，总成本费用大幅增长了24.3%，增幅超过收入增幅0.8 个百分点，但折旧及摊销、网络运营与支撑成本分别同比增长5.9%、11.3%，显著弱于收入增幅；（3）3G 手机补贴成本为41.56 亿元，比上年同期增加28.9 亿元，三季度仅为10.99 亿元，继第二季度环比下降7.43 亿元后，三季度继续环比下降0.58 亿元。

　固网业务收入增速略有回落。（1）前三季度固网业务营业收入为612.86 亿元，其中服务服务收入为612.39 亿元，分别同比增长2.2%和2.3%，服务收入增速较2011 年中期略微回落0.2 个百分点；（2）宽带业务收入同比增长18.1%，达到260.92 亿元，增幅较中期轻微下滑0.6 个百分点；（3）宽带业务ARPU 为56.9 元，同比下滑1.6%，较中期环比下滑1.2 个百分点。

　移动业务ARPU 值降幅有趋缓的迹象。（1）报告期内移动业务服务收入为758.88 亿元，同比增长25.6%，增速较中期环比上升0.3 个百分点，移动增值业务收入为273.33 亿元，占移动服务收入比重为36.0%，同比上升4.6 个百分点；（2）3G 业务收入为221.92 亿元，占移动服务收入比重为29.2%，同比上升17.2 个百分点；（3）移动业务综合ARPU 为47.4 元，同比增长9.0%；（4）3G 用户的ARPU 为115.0 元，较一季度的117.2 元下滑1.9%，较中期的117.5 元下降2.1%，降幅有趋缓的迹象。

　维持“沽出”的投资评级。（1）三季度折旧继续保持在低位，此外3G 手机补贴也继续环比下滑，这两者在未来能否继续保持在低位仍然值得观察；（2）考虑公允价值损失因素，我们维持2011 年EPS 为0.17 元的预测，但调高2012 年EPS 12.5%至0.20 元，依然维持10.1 元的目标价以及“沽出”的投资评级。