交银国际：中信银行息差环比提升显著

　　交银国际  李珊珊、万丽

　　盈利超预期。前3 季度实现归属于母公司股东的净利润242.26 亿元，同比增长40.91%，好于预期约9.8%，主要由于息差好于预期，费用低于预期。盈利增长驱动因素依次为规模贡献、利差贡献、手续费佣金净收入增长和成本控制。3 季度单季盈利92.02 亿元，环比增长8.02%。3 季末集团资产总额/贷款/存款分别较年初增长9.11%/9.49%/ 8.02%，存款环比6 月末持平，贷款环比略增2.2%。贷存比达到74.04%，较6 月末上升1.72 个百分点。年化ROAA 和ROAE 分别为1.58%和24.19%，同比分别上升0.23 和0.93 个百分点。前3 季度成本收入比为27.82%，同比下降2.04 个百分点，其中3 季度业务及管理费同比仅增长12%，成本控制效果显著。

　　息差环比继续提升，4 季度环比或有所下降。1-3 季度日均净息差达到2.96%，同比提升35 个基点，比上半年提高9 个基点；以期初期末余额计算，3 季度单季净息差和净利差分别为3.09%和2.95%，环比分别提高23 和20 个基点，主要由于贷款定价能力进一步提升，货币市场利率回升以及存贷比的上升。3 季度存款环比基本没有增长，存贷比环比有所提高。我们预期4季度公司仍面临较大吸存压力，息差环比或将有所下降。

　　不良仍双降，信用成本仍处低位。3 季末不良余额83.05 亿，环比6 月末减少1.3 亿，不良率0.60%，环比下降2 个基点。拨备覆盖率249%，较6 月末上升11 个百分点；拨贷比1.49%，环比上升1BP。3 季度单季计提的资产减值损失拨备为18.1 亿，其中有11.5 亿是非信贷类资产减值准备，我们估计可能是其子公司海外金融资产的减值准备。前3 季度信用成本为0.26%，同比下降3 个基点，3 季度单季信用成本0.19%，环比增加12 个基点，但仍较低。

　　手续费佣金净收入快速增长。前3 季度手续费佣金净收入同比增长50.1%，其中3 季度实现手续费佣金净收入23.06 亿，高于前两季度。前3 季度非利息净收入占营业收入的比重为15.31%，同比提升1.97 个百分点，收入结构进一步优化。

　　维持买入评级。公司7月完成配股， 3季末CAR和核心CAR分别为12.83%和10.43%，环比6 月末分别提高1.4 和1.54 个百分点。我们上调11 年息差假设， 下调11-13 年费用增速假设， 上调11-13 年盈利预测4.0%/4.1%/4.2%，预计11-13 年盈利增长35.6%/12.7%/13.5%（隐含拨贷比于2014 年达标），对应EPS 分别为0.63/0.71/0.81，11 年PE 和PB 分别为5.17 和0.85 倍。考虑市场估值下降，下调目标价13%至6.10 港币。关注前期超跌带来的反弹机会，虽然近期由2.93 港元的底部反弹36%，当前估值仍有吸引力，维持买入评级。