交银国际：永晖焦煤价值投资机会显现

　　交银国际  贺炜

　　中期业绩好于此前预期。中报数据显示，永晖焦煤2011 年上半年实现收入港币6704.64 百万元，同比增长37.0%；实现毛利港币1418.37 百万元，同比增长31.7%；实现核心净利润港币814.18 百万元，同比增长35.2%；实现每股收益HK$0.215。中期拟分配股息HK$0.053/股。我们曾于7 月21 日基于公司上半年的煤炭销量同比增幅只有26%，低于我们此前预期的全年42.6%的煤炭销量增幅而下调2011 年的盈利增速至17%。

　　上半年公司煤炭销量增加的同时吨煤利润亦有所提升。报告期，公司共销售煤炭531 万吨，同比增长26%，其中蒙古煤385 万吨，海运煤146 万吨，蒙古煤占比达到72.5%，而2010 年全年蒙古煤占比仅为60.3%。由于每吨蒙古煤的获利空间明显高于海运煤，销售煤种构成的变化对加权平均吨煤净利润的提升做出了直接贡献，上半年吨煤净利由上年同期的HK$142 提升到HK$153。

　　销量增长26%的同时，分销成本占收入比却显著下降。2011 年上半年，公司的分销成本仅为港币101.40 百万元，同比下降29.5%。分销成本占收入比重由上年同期的2.9%下降至1.5%，同比下降1.4 个百分点，而该参数在2009 和2010 年都在5%左右。分销成本显著低于我们此前预期，这是我们前期基于公司公布的上半年销量数据而调整后的全年盈利预测显著低于公司中期实际盈利的最主要原因。

　　上调未来三年盈利预期。根据公司上半年的经营数据，尤其参考上半年的吨煤净利和分销成本数据， 我们将未来三年的盈利预期由HK$0.29\0.37\0.42 上调至HK$0.36\0.46\0.54，接近我们7 月21 日下调预期之前的盈利预测值。

　　继续维持“买入”的投资评级。基于公司上半年经营数据和调高后的盈利预期，我们认为公司当前股价已处于严重低估的水平。维持对永晖焦煤“买入”的投资评级，并维持此前设定的目标价HK$4.11。