交银国际：东方集团中期业绩好于预期

　　交银国际  罗荣晋、李浩

　　中期业绩好于预期。东方集团2011 上半年实现营业收入196.52 亿元，实现净利润11.55 亿元，同比分别增长28.0%和44.7%；公司实现每股基本收益0.39 元，拟派发中期股息0.1 港元/股。得益于公司卓越的成本控制能力，上半年在原材料价格显著上涨的背景下公司盈利不降反升，业绩好于预期。

　　成本控制有力、吨钢毛利显著上升。公司上半年实现钢材（钢坯）销售量484 万吨，同比仅增长8.3%，但毛利和净利润增长幅度分别达到42.4%和44.7%。公司上半年吨钢毛利由去年同期的313 元/吨上升至411 元/吨，毛利率则由去年同期的9.1%上升至10.1%。作为一家民营钢铁企业，公司的成本控制能力显著好于国有钢铁企业，上半年公司的三项期间费用占总营业收入的比重仅为1.5%，远低于3%的行业平均水平。而吨钢制造成本公司已控制在3343 元/吨，低于行业平均水平200-300 元/吨。对成本的成功控制使得公司在原材料价格大幅上涨的背景下依然保持了较高的盈利水平。

　　以建筑用钢为主的产品结构使得公司显著受益。公司产品结构以大型H 型钢、窄带钢等普通建筑用钢为主，冷轧、镀锌板等工业用钢比重偏低。上半年公司H 型钢和窄带钢销售量分别为166.3 万吨和194.4 万吨，占公司总销售量的比重为34.4%和40.2%；而冷轧、镀锌板销售量仅为23.8 万吨，仅占总销售量的4.9%。而上半年以来，国内建筑用钢价格走势明显强于板带材，导致建筑用钢的盈利能力好于板带材。公司H 型钢上半年毛利率已高达12.3%，较去年同期增长0.5 个百分点，同时也是公司现有产品中盈利水平最高的品种。而公司的冷轧产品盈利能力再度下滑，上半年毛利率已不足4%。

　　公司为香港市场中盈利能力最佳的普钢制造企业。上半年公司的毛利率和净利润率分别为10.1%和5.9%，而鞍钢、马鞍山钢铁、重钢上半年净利润率均不足1%，公司盈利能力显著好于香港上市的同类型普钢制造企业。我们认为公司的低成本生产模式是具有可持续性的，公司未来盈利水平仍将于行业内领先。

　　上调公司投资评级至“买入”。考虑下半年国内钢价仍有调整的可能，出于谨慎原则，我们未对公司全年业绩预测做大幅调整。预计公司2011/2012年的每股收益分别为0.55/0.59 元，与此前预期基本相近。对应2011/2012年的P/E 分别为5.0x/4.7x。公司现股价低于每股净资产，估值仍具优势。我们上调公司的投资评级至“买入”，上调公司的目标价至4.6 港元。