交银国际：汇控盈利增长主要来自有效税率下降

　　交银国际  李珊珊、万丽

　　盈利增长好于市场预期，但主要来自有效税率下降。上半年汇控实现税前利润114.74 亿美元，同比增长3.3%，归属母公司所有者净利润达到89.29 亿美元，同比增长36.26%，每股收益0.51 美元，好于市场预期约8%。净利润增长主要来自有效税率下降（2011H1 有效税率15%，同比下降20 个百分点，10 年H1 由于HSBC Canada 内部重组收益带来所得税显著增长）。年化ROE 达到12.3%，回升至目标区间（12-15%）。总资产较年初增长9.63%，较1 季末增长3.6%；客户贷款总额较年初增长8%，除北美外，其他地区均实现贷款正增长；客户存款较年初增长7.4%，在所有地区均实现正增长；存贷比77.9%。2 季末核心一级资本充足率10.8%，略高于集团根据Basel3 设定的目标区间。

　　资产减值损失同比显著下降，但美国资产质量改善趋势有所放缓。2 季末客户减值贷款占比2.46%，比年初下降0.41 个百分点。上半年资产减值损失为52.66 亿美元，同比下降30%，环比下降19%。主要为美国消费融资组合的持续缩减和信用卡组合保持较低余额，以及违约率有所改善所致，但从2 季度开始资产质量改善趋势已有所放缓。

　　新兴市场贡献继续上升，工商企业业务增长强劲。从税前利润的地区分布来看，欧洲由于环球银行与资本市场业务收入下降，税前利润增速有所下降，其他地区均实现显著正增长。实际基准的拨备前净营业收入中，亚洲、中东和拉美合计贡献47%，同比上升5 个百分点。分业务线来看，工商企业业务增长显著，主要由于亚洲拉美贷款增长强劲以及亚洲贸易的快速增长；零售银行与财富管理业务，亚洲财富管理业务增长良好；环球银行与资本市场的资产负债管理收入下降，欧洲的信贷及利率交易业务收入减少；私人银行税前利润同比持平。

　　战略执行取得进展。汇控11年5月进一步明确集团发展战略，目前取得的进展包括：1）根据资本分配的5 个标准，上半年汇控结束俄罗斯和波兰的零售银行业务；出售三项保险业务；出售美国信用卡业务的195 家非策略分支机构；2）根据2013 年前成本支出节省25-35 亿美元计划，已经开始对拉美、美国、英国、法国和中东进行分阶段架构重组，目前已减少员工5000 人；3）根据增长策略，目标市场收入有所增长，财富管理业务也取得进展。

　　维持中性评级。上半年成本收入比57.5%，11 年集团经营成本压力仍较大；信贷组合向低风险倾斜和欧美低利率环境制约息差回升空间；美国业务资产质量改善步伐放缓。略上调11 年贷款增速假设，略下调息差和有效税率假设，上调11 年盈利约3.6%，维持12 年盈利预测，预计11-12 年盈利分别增长31.4%/15.9%，对应每股收益为0.98/1.13 美元。目前11 年PE 和PB 分别为10.18 倍和1.11 倍，暂维持目标价98.62 港币，维持中性评级。