交银国际：中国财险经营改善持续 但未超预期

　　交银国际  李文兵

　保费收入增长平稳，非车险成为增长主力，未来非车险发展前景广阔，但中长期来看，车险依然是主力。前5 月公司保费增速10.8%，主要推动力在非车险，车险增长大约9%左右，非车险增速15%左右，其中企业险、家财险、责任险的增速超过20%；长期来看，非车险在中国有广阔的发展前景，以责任险为例，由于参保人数不多，导致价格居高，价格居高同时又导致投保人不愿意投保，这需要未来有某些政策或者立法来改善这种局面，因而中期来看车险依旧是最重要的险种。

　赔付率继续改善。赔付率较去年同期比较继续改善，主要动力还是在车险，主要原因包括车险信息平台的建立、差别化费率、以及2000 年之后的私家车主的技术越来越成熟等，公司预计这一局面将得以维持，同时认为实施差别化费率有利于公司留住优质客户，同时对记录较差的客户有约束作用，因此可以优化赔付率，公司赔付高于平安和太保，主要是交强险占比较高，未来交强险有试点提价的可能，但是由于交强险是准公共产品，因此提价是比较困难的，试点何时实行，尚不得而知。公司未来赔付继续优化的动力在于提升风险管控能力。

　　费用率优化空间不大。公司去年管理费用率优化不错，今年应该不会继续优化，而且公司管理费用率已经是业内最优的水平；手续费率方面，公司今年是稳定的局面，目前车险竞争加剧并没有增加公司的手续费率，同时电话车险目前还因为规模不够大而没有显现出其优势，公司今明两年电话车险销售规模预计在100 亿、200 亿元，因此未来其优势将逐渐显现。

　维持长线买入投资评级不变，目标价上调至HK$13.2 元。我们略微对公司盈利预测作出调整，2011/2012 年EPS 分别从0.77 元/0.83 元，调整为0.74 元/0.89 元，分别调整-3.9%和6%，我们主要将2011/2012 年综合成本率由96.9%/98.9%调整为97.2%/98.5%。以反映今年成本率温和的改善和明年成本率一定程度的上行。我们认为公司的中期业绩可能会超出目前市场预期，因此我们重新参考PE 方法，将其目标价上调至HK$13.2 元，目标价对应2011、2012 年PE 分别为15X/12.9X，PB 为3.66X/2.8X。