交银国际：抱定中海油 给自己多一些机会

　　交银国际  李文兵

　公司一季度实现快速增长。中海油日前发布了《2011 年一季度主要经营指标概揽》。数据显示，中海油一季度实现总收入为人民币485.11 亿元，同比上升59.1%。公司一季度油气总净产量达85.2 百万桶油当量，同比增长26.6%，其中，石油及石油液体为68.8 百万桶，占总净产量的80.8%，其同比增幅达25.1%；公司平均实现油价为99.98 美元/桶，同比上升32.7%，平均实现气价为4.81 美元/千立方英尺，同比上升8.6%。

　公司一季度运营成果基本符合我们此前预期。1）2011年1月27日发布的《2011 年战略展望》中，公司提出的全年产量目标为355-365 百万桶油当量。一季度公司油气总净产量相当于上述产量目标的23.3-24.0%，我们认为该产量数据应当被看作是合符公司和我们的预期的；2）一季度，公司的平均实现油价为99.98 美元/桶，而我们前期的研究报告中预期的2011年全年平均实现油价为100.0 美元/桶，二者完全一致；3）公司一季度原油及天然气销售收入为人民币482.14 亿元，而我们前期对公司全年的原油及天然气销售收入预期值为人民币2008.78 亿元，一季度油气销售收入占我们全年预测值的24.0%，这亦与我们此前预期高度契合。

　有必要调高对未来三年国际油价的预期。迄今，2011 年已经过去了三分之一，前四个月OPEC 一揽子油价的算术平均值已达到104.7 美元/桶。结合我们自己对未来全球原油供需形势和美元汇率走势的预测，我们认为有必要将未来三年预期的OPEC 一揽子油价年度算术平均值由100\112\118 美元/桶上调至108\118\126 美元/桶。我们注意到，在过去的两年里，中海油的年度平均原油实现价格与OPEC 一揽子油价年度平均值几乎相等。

　我们看好中海油业已发生的和将要发生的针对海外常规与非常规油气资源的并购举措。我们认为，中海油在过去的12 个月里发生的资源并购行为不是“烧钱”行为，这些大规模的并购活动将为公司未来的成长带来可观的资源储备。事实上，中海油对自身未来五年保持6-10%的产量复合增长率的信心在一定程度上就来自于其对海外油气的战略性收购。

　维持“买入”的投资评级。基于对未来三年国际油价以及公司产量增长的积极预期，我们将公司未来三年的盈利预期由前期的1.61\1.84\2.01 元/股调高至1.76\1.96\2.18 元/股，三年盈利复合增长率为21.4%。我们维持对公司“买入”的投资评级，并将公司的目标股价上调6.8%至HK$28.04，对应于12 倍2012 年动态PE。