中银国际：俄铝业绩低于市场预期 维持买入

　　中银国际  乐宇坤

　　俄罗斯铝业 (0486.HK/港币10.50，买入)公告2010年前三季度实现净利润14.2亿美元，相比上年同期的亏损8.26亿人民币明显好转。前三季度的净利润占到市场全年预测20.4亿美元的69%，其中3季度的净利润为2,900万美元，低于市场预期的3.43亿美元。3季度净利润从上年同期的6,400万美元同比下滑55%至2,900万美元。这主要是因为销售成本和财务费用高于预期。我们注意到，3季度铝平均现金经营成本从2季度的1,684美元/吨环比上升2.6%至1,727美元/吨，而财务成本从2季度的3.6亿美元大幅上升至6.99亿美元。铝现金经营成本上升主要是因为电力和原材料价格上涨，能源成本上升则是由俄罗斯电力市场自由化所致。导致财务费用增长的主要因素是债务重组完成后确认收益的摊薄。

　　环比来看，今年3季度收入为27.08亿美元，相比2季度的29.9亿美元环比下滑9.4%，主要是因为3季度销量从2季度的116.2万吨下滑至106.4万吨，平均售价从2季度的2,213美元/吨缩水至2,161美元/吨。3季度铝销售收入环比下滑了10.5%至22.99亿美元。3季度铝产量从2季度的102.3万吨环比提高1.5%至103.8万吨，相比上年同期的97.6万吨同比增长6%。销量增长主要是因为6月末闲置产能重新启用，以及4月投产的伊尔库茨克铝冶炼厂五号电解槽在3季度实现满负荷运转。氧化铝生产方面，3季度的产量从2季度的188.9万吨环比增长8%至204.6万吨，相比09年同期的165.7万吨同比增长23%。氧化铝产量增长主要是因为位于爱尔兰的奥驰尼什铝精炼厂恢复运营，3季度氧化铝产量扩大主要是因为6月牙买加的Windalco-Ewarton氧化铝精炼厂重新开工。

　　目前，公司的偿债进程已经超出了其原先的目标，截至9月末净负债率为118%，相比去年同期的215%有所降低。展望未来，我们认为推动该股股价上涨的因素主要包括如下几个方面：1) 从12月13日开始，公司的每手买卖单位从6,000股降至1,000股；2)全球铝价走势良好；3)现金流改善以及进一步偿债。我们对该股维持买入评级。