拥抱新经济 港交所上市制度变革落地

（原标题：拥抱新经济 港交所上市制度变革落地）

香港交易所(以下简称“港交所”，0388.HK)正迎来20多年来最重大的上市制度变革。

4月24日下午，港交所(00388.HK)公布《新兴及创新产业公司上市制度》的咨询总结，港交所行政总裁李小加、监管事务总监兼上市主管戴林瀚介绍了新上市制度内容，其中包括容许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市、容许拥有不同投票权架构的公司上市、为寻求在香港作第二上市的大中华及国际公司设立新的便利第二上市渠道。这些新规则在2018年4月30日生效。

在券商人士看来，香港推动新经济公司上市，反过来也会倒逼和促进内地市场进一步的改革。

新经济现状

在一位华南公募基金经理看来，香港市场从历史看是一个配置型的市场，没有一个庞大的本地投资者，而是由外国机构投资者占据主导的市场。对于这些外国投资者来说，更能理解地产金融这些传统的企业，给金融地产企业的估值比较高，对新兴产业的认知却不够。同时A股的投资者由于资金的管制，以前很少配置港股的新兴产业板块，因此造成港股的新兴企业板块估值较低。

数据显示，香港上市公司“新经济”行业比例明显低于全球主要国家。新经济板块主要分为信息技术、医疗保健、日常消费、可选消费、电信业务等几大类，在港股中新经济企业约占四成，而金融和房地产两大行业在港股的占比已经过半，纵观美国、韩国和日本的新经济行业占比分别为60%、65%和将近70%。

港交所过去对收入盈利都设置了较高的门槛，让不少企业望而却步，“同股不同权”的问题也困扰着很多想赴港上市的互联网公司。阿里巴巴和京东采用双层股权结构，即通过发行具有不同程度表决权的两类股票，使创始人和管理层在公司上市后仍能保留足够的表决权来控制公司，但按照当时香港联交所的上市规定只能允许同股同权架构，阿里、京东无奈放弃香港。

去年6月16日，港交所就同股不同权等问题发出咨询文件，半年过后，港交所就拓宽香港上市制度拟定发展方向，设置了不同投票权架构公司的预期最低市值标准，并选取生物科技公司作为拓宽市场准入予初创阶段公司的第一步，原因是生物科技公司的业务活动多受严格规管，亦须遵循监管机制所定的发展进度目标，即使仍未有收入及盈利等传统指标，仍可为投资者提供一个对公司进行估值的参考框架。此外，处于未有收入的发展阶段而又寻求上市的公司中，大部分都是生物科技公司。

仅过了不到一年时间，港交所便正式推出新修订的上市制度，凸显出其对拥抱新经济、独角兽公司的决心及变革的迫切性。在李小加看来，这一重大改革将让香港成为孕育创新公司的摇篮。

港交所咨询总结指出，对不同股权架构(同股不同权)的发行人，相关拟上市公司上市最低预期市值需要达到400亿港元，如果市值少于400亿港元，则需要在最近一个财政年度，收入不低于10亿港元；此外，港交所在最终咨询总结中，剔除了不同投票权受益人持有公司股份的最高上限，即允许不同投票权受益人(一人或多人合计)在发行人上市时可以持有超过50%相关经济利益。

而针对生物科技公司在香港上市，港交所在咨询总结中规定拟上市公司预期市值不能低于15亿港元，而且至少要有25%的公共持股，即3.75亿；另外还规定从事核心产品研发至少12个月，核心产品临床试验已经进入第二期或者第三期；拟上市生物科技公司于建议上市日期前至少6个月，得到相当数额的第三方投资，但对于“资深投资者”，港交所不会给出明确界定。

此外，港交所在咨询总结中还公布了将香港作为第二上市地的标准。针对的目标则主要是创新产业公司，相关公司需在包括在纽交所、纳斯达克以及伦交所等地，最近至少两个财年，有良好的合规记录，在香港作为第二上市地时，预期市值最低100亿港元。

催化A股改革

富途证券CEO邬必伟对经济观察报记者表示，这次港交所对上市制度的改革会使得香港资本市场的结构发生重大的改变，新规实行后港交所上市公司的构成有望更为多元化，改变当前仍以传统行业和中资国企占主导的局面，使得香港资本市场更加有活力。

在中金公司研究员王汉峰看来，优质的新经济公司上市(包括第二上市)将吸引更多资金沉淀、提升交易活跃度，进一步强化香港全球主要金融中心的地位，长期看来意义重大，同时直接利好香港市场参与者，表现在三个方面，一是IPO增加和成交活跃度提升直接利好券商和港交所；二是新经济成长股上市长期提升港股市场整体估值中枢；最后中长期吸引更多资金沉淀，有利于资产管理行业。

恒生指数公司1月17日开启了对香港上市的外国公司、合订证券(StapledSecurities)和不同投票权架构公司纳入恒生综合指数的市场咨询，初步结果将在2季度公布。“恒生综合指数的这一调整意味着新规下上市的生物科技公司、不同投票权架构公司和第二上市公司理论上将可能成为港股通投资标的。这也将提高该类公司来港上市的吸引力。”王汉峰称。

然而邬必伟却持有不同的看法。他认为没有收入没有利润的公司暂时较难进入恒生指数或者国企指数，如果不能成为指数股也就很难成为沪港通和深港通的标的。其次，即使这些公司有机会进入指数也需要由中国证监会来批准，暂时的可能性不大。

在中金公司研究员王汉峰看来，香港上市制度改革将一定程度上促使A股市场机制及监管框架更快地朝着更加市场化和国际化的方向改革。今年2月份以来，证监会已出台政策支持创新企业境内发行股票或存托凭证。

“香港推动新经济公司上市，反过来也会倒逼和促进内地市场进一步的改革，内地市场推出CDR，实际上也是为了迎接和拥抱新经济，这次改革对内地和香港市场都有正面作用，而对香港市场是一个相当长期的促进作用。”邬必伟称。

谈及CDR对港交所的影响，李小加表示有两种假设，一种是如果CDR只是一个实验项目，面向极少数的公司开放，规模有限，对香港预期不会受到很大的影响；另外一种可能性就是作为一个催化剂，大胆开放国内市场，形成很大规模的改革，改变基本的市场规则从而带来市场结构的变化，这种情况下公司会有选择的余地，选择内地或者香港，从这方面来讲香港会面对更大的挑战。不过李小加否认了内地推出CDR是为了跟香港竞争，他觉得这件大事和香港的改革不是没有关系，但肯定不是因果关系。