【券商聚焦】招商证券维持小马智行增持评级 指商业化进程提速

（原标题：【券商聚焦】招商证券维持小马智行增持评级 指商业化进程提速）

金吾财讯|招商证券发布研报指，小马智行-W(02026.HK)26Q2收入增长强劲，国内及海外商业化进程提速，维持“增持”评级。 公司26H1实现营业总收入70.5百万美元，同比+98.9%，毛利率16.9%，同比提升0.6个百分点；26Q2实现收入36.2百万美元，同比+68.8%，环比+5.7%，毛利率达17.5%，同比提升1.4个百分点，改善主要得益于收入结构优化。26Q2 Non-GAAP净亏损为44.7百万美元，同比大致持平，Non-GAAP净亏损率为123.5%，较25Q2的206.7%明显收窄。 分业务看，自动驾驶出行服务收入12.1百万美元，同比+691.2%，其中乘客车费收入同比+849.3%，两者均创历史新高，主要得益于第七代车队投入运营及商业化运营扩张；自动驾驶卡车服务收入13.3百万美元，同比+40.0%，由货运服务增长驱动；智能解决方案收入10.8百万美元，同比大致持平，增长放缓归因于自动驾驶域控制器交付波动。 经营质量方面，26H1毛利率同比提升0.6个百分点至16.9%，主因高毛利自动驾驶出行服务收入占比上升；26H1 Non-GAAP净亏损85.9百万美元，Non-GAAP净亏损率收窄至121.9%（25年同期为192.4%）。 商业化拓展方面，国内市场公司持续扩大北京、上海、广州及深圳车队规模并提高运营密度，26年3月将版图拓展至杭州及长沙，业务运营拓展至四个一线城市以外。海外市场方面，26年8月宣布扩大与优步(Uber)的战略合作，计划在欧洲5个城市部署超过2,000辆自动驾驶出租车，并已锁定多个共建车队模式的海外合作伙伴，处于协议洽谈阶段的车辆总数增至逾4,000台；海外目标仍为26年底前将自动驾驶出租车运营拓展至全球超过20座城市。截至26年6月底，全球自动驾驶出租车车队规模达1,975台，目标26年底前扩大至3,500台以上。 招商证券预测公司2026-28E收入为151/322/678百万美元，归母净利润为-264/-284/-183百万美元，认为随着第七代Robotaxi车型加速部署和第四代Robotruck持续量产，强劲增长势头有望延续。风险提示：商业化进展及行业不确定性、持续亏损、技术安全与监管风险等。