【券商聚焦】长江证券：腾讯控股估值处历史低位 股价处相对底部

（原标题：【券商聚焦】长江证券：腾讯控股估值处历史低位 股价处相对底部）

金吾财讯|长江证券发布研报指，腾讯控股(00700.HK)当前估值处历史低位，主业成长性、AI对利润率的侵蚀以及AI能力等三大分歧担忧已较充分反映，股价处相对底部。 主业方面，游戏业务以“长青韧性+新品成长”构成确定性现金流与业绩增长的第一支柱。腾讯国内游戏份额约47%，居全球手游发行商收入冠军；《王者荣耀》《和平精英》采用“大DAU+中低ARPU”模式稳健变现，2026上半年新游月活TOP10独占3席，储备产品覆盖超级IP与国际顶级IP，未来3–5年增长能见度充足。广告业务变现空间持续释放且AI赋能增效，是主业安全垫的第二支柱。广告增速连续14个季度正增长、2024年以来近几季中枢约20%；视频号时长同比持续增长、加载率仍低于同业，小程序闭环广告将货币化升级为“流量+交易”生态变现，中期仍具双位数增长空间。 AI投入对利润率与现金流的压制真实存在，但属阶段性错配、整体可控且已被部分定价。26Q2 AI拖累Non-IFRS经营利润率约5.1pct，单季FCF因capex付款冲高转负至?138亿；但剔除算力预付后FCF仍+376亿，剔除AI后主业经营利润率维持42%–43%历史高位，自由现金流1826亿、现金净额1071亿提供充足安全垫。 腾讯AI进展加速，模型-产品-生态三层框架有望构建不可替代的服务闭环。模型层Hy3一度登顶OpenRouter周榜，Hy4 preview发布后稳居开源第一梯队；产品层WorkBuddy在国内办公AI赛道使用量第一，企业版与个人订阅商业化路径清晰；生态层微信“小微”Agent打通入口—交互—履约，将微信由超级App推向Agent操作系统。 风险提示：产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；AI技术发展及应用落地不及预期风险；宏观经济变化的风险；行业监管风险。