【券商聚焦】西部证券维持布鲁可(0325.HK)“买入”评级 指增长主线清晰

（原标题：【券商聚焦】西部证券维持布鲁可(0325.HK)“买入”评级 指增长主线清晰）

金吾财讯| 西部证券发布研报指，布鲁可(0325.HK)2025年实现营业收入29.13亿元，同比增长30.0%；归母净利润6.34亿元，实现由亏转盈；调整后净利润6.75亿元，同比增长15.5%。 报告精炼总结核心投资论点为：公司增长换挡，业务结构持续优化，未来增长主线清晰。具体来看，品类增长分化显著。拼搭角色类玩具收入28.43亿元，同比增长29.1%，其中变形金刚、奥特曼、假面骑士、英雄无限四大IP系列分别贡献收入9.51亿元、8.15亿元、3.31亿元、2.64亿元，同比增长110%、-26%、+95%、-15%。前四大IP收入合计占总收入的81%，较2024年的91%显著下降，显示IP多元化进展。拼搭载具类玩具及积木玩具收入0.70亿元，同比增长77.0%，其中积木车系列上市仅两个月贡献4310万元。海外市场收入3.19亿元，同比大幅增长396.6%，收入占比从2.9%提升至10.9%。全年实现29个IP商业化落地，16岁以上产品收入占比从11.4%提升至16.7%，业务结构优化。 财务关键指标方面，2025年毛利率为46.82%，同比下降5.78个百分点，主要源于新品集中上市尚处毛利爬坡期、模具及IP成本显著增加，叠加仓储物流费用提升。费用结构回归常态：销售费用率为13.28%，同比上升0.64个百分点，系公司为支持新品上市与品牌建设战略性加大营销推广投入所致；管理费用率为3.37%，同比下降17.39个百分点；研发费用率为9.07%，同比上升0.48个百分点。Non-IFRS经调整净利润为6.75亿元，同比增长15.5%，对应经调整净利率约23.2%，虽较上年回落但整体仍维持较高水平。 展望2026年，报告指出增长主线清晰：海外市场依托现有布局与IP上新有望延续高增长；积木车系列上市以来已展现潜力，2026年公司将围绕C系列、E系列、S系列三大差异化产品线推进规模化上新，并同步推进全球化布局；16岁以上产品收入占比有望持续提升。盈利能力方面，随着新品完成毛利爬坡、规模效应持续释放，毛利率有望逐步修复。公司正加速迈向多IP、多价格带、全球化的协同增长模式。 报告预计公司2026年至2028年每股收益(EPS)为3.37元、4.29元、5.36元（人民币），维持“买入”评级。风险提示包括IP依赖与授权续约风险、新品及海外拓展不及预期、库存风险。