【券商聚焦】西部证券维持小鹏汽车-W(09868)“增持”评级 指其产品结构优化及AI转型

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金吾财讯| 西部证券发布研报指，小鹏汽车-W (09868.HK) 核心投资逻辑在于产品结构优化及高毛利服务业务共同推动，公司于2025年第四季度首次实现单季度盈利，并持续推进向物理AI公司转型。报告维持公司“增持”评级。 财务表现方面，公司2025年总收入767.2亿元，同比增长87.7%；毛利率同比提升4.6个百分点至18.9%；Non-GAAP归母净亏损同比收窄92%至4.6亿元。第四季度收入222.5亿元，净利润3.8亿元，实现单季盈利。汽车业务量利双增，全年交付量42.94万辆，同比增长125%，带动汽车销售收入同比增90.8%至683.8亿元。第四季度汽车业务平均售价（ASP）为16.4万元，同比增长2.3%；汽车业务毛利率为13.5%，同比提升3个百分点，主要受益于X9等中高端车型交付改善产品结构。 盈利改善的重要驱动力来自高毛利的服务及其他业务。该业务2025年收入达83.4亿元，同比增长65.6%，毛利率高达68.2%，增长主要源于向大众汽车提供的技术研发服务、零部件销售以及碳积分业务。此外，政府补贴增加推动其他收入同比大幅上升198.9%至17.6亿元，是第四季度净利润转正的关键因素之一。 公司明确向物理AI公司转型。2025年AI相关投入达45亿元，接近总研发投入的一半，预计2026年将增加至70亿元。核心技术进展上，第二代VLA系统已于2026年3月开始向用户推送，3月日均试驾量环比翻倍。机器人业务方面，公司计划在2026年底量产人形机器人，搭载自研图灵AI芯片，目标年底月产能上千台。截至2025年底，公司在手现金为476.6亿元，为AI研发投入提供资金保障。 对于2026年第一季度，公司给出业绩指引：汽车交付量预计在6.1万至6.6万辆，同比减少29.79%至35.11%；总收入指引为122.0亿元至132.8亿元，同比减少约16.01%至22.84%。西部证券预测公司2026年至2028年营业收入分别为994亿元、1224亿元、1420亿元，归母净利润分别为10.0亿元、31.3亿元、49.2亿元。 报告提示的风险包括汽车消费不及预期、行业竞争加剧以及原材料价格波动。