【券商聚焦】长江证券维持思摩尔国际(06969)“买入”评级 看好HNB及雾化双业务成长

（原标题：【券商聚焦】长江证券维持思摩尔国际(06969)“买入”评级 看好HNB及雾化双业务成长）

金吾财讯|长江证券发布研报指，思摩尔国际（06969.HK）2025年业绩显示加热不燃烧（HNB）及雾化业务表现积极，公司通过高分红率回馈股东，并长期看好其双业务线成长与新业务拓展潜力。报告维持对思摩尔国际的“买入”评级。 2025年，公司实现收入142.56亿元，同比增长21%；年内溢利10.62亿元，同比下降19%；经调整年内溢利15.30亿元，同比增长1%。下半年业绩持续改善，收入82.43亿元，同比增长22%；经调整期内溢利7.92亿元，同比增长5%。第四季度单季收入40.46亿元，同比增长16%；经调整期内溢利3.48亿元，同比增长6%。分红方面，2025年度每股派息0.4港元，分红率高达234.4%。 业务表现上，企业客户（TOB）业务收入同比增长22%，占总收入80%。其中，HNB业务收入达12.9亿元，同比大幅增长475%，主要因战略客户在日本、波兰、意大利等核心市场推出新品；雾化电子烟业务在欧洲一次性烟禁令实施后，创新合规新品订单增长强劲。面向消费者（TOC）业务收入同比增长18%，自主品牌VAPORESSO新品XROS 5和XROS 5 Mini市场表现出色，通过渠道扩张与本地化运营推动份额提升。 盈利能力方面，2025年毛利率同比下降3.3个百分点至34.1%，主要受产品结构变化影响，高毛利的雾化产品占比下降，且HNB业务前期以器具销售为主、盈利能力较弱。费用端，股权支付费用同比增加126%至4.68亿元；法律及合规相关专业费用同比大增139.4%至2.66亿元；公司同时加大了对TOC产品的市场投入。 长期成长动力方面，报告看好HNB与雾化电子烟双线发展。HNB领域，Glo Hilo市场份额稳步提升，行业全球渗透率仅约6%，预计2025-2030年销量复合增速约11.5%，成长空间广阔。雾化电子烟主业筑底回暖趋势明确，有望受益于行业监管环境改善及大客户市占率提升。新业务中，医疗雾化板块的传思生物已与合同研发生产组织（CDMO）合作，美国自有生产设施于2025年12月获得美国食品药品监督管理局（FDA）的cGMP认证。特殊用途雾化、美容雾化等业务亦被长期看好。 主要风险包括竞争对手技术实现重大突破、终端需求不及预期以及关税政策出现大幅变化。