【券商聚焦】浦银国际下调布鲁可(0325)至“持有”评级 指其业绩前景不确定性大

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金吾财讯| 浦银国际发布研报指，布鲁可（325.HK）2026年的业绩前景具有较大不确定性，可能导致其估值持续承压。报告基于此核心观点，将布鲁可的评级下调至“持有”，并给出最新目标价70.0港元。 报告指出，布鲁可2025年收入同比增长30%，但调整后净利润同比下降3.4%至人民币6.6亿元，低于预期。尽管业绩公布后股价因利空出尽上涨，但其2026年的收入增长仍面临不确定性。这主要因为公司收入高度依赖前四大IP（占2025年整体收入81%），奥特曼与变形金刚系列的未来增长空间存疑；同时，部分新IP或新产品（如女性向及成人向产品）的市场反响不及预期，导致上新节奏推迟。积木车产品短期反馈虽好，但持续性有待观察。 浦银国际对布鲁可海外市场的增长表示乐观，理由包括海外团队与渠道基础已夯实、2026年计划推出的新IP（如漫威、迪士尼等）在欧美市场具备高知名度且无需额外市场教育，以及产品定价具备竞争优势，迎合海外消费降级趋势。 盈利能力方面，2025年毛利率同比大幅下滑5.8个百分点，原因在于9.9元引流价格带产品销量占比扩张导致产品结构下降、新IP与新产品磨合期毛利率较低并带来较高模具与IP成本摊销，以及建立海外前置仓的提前备货影响。管理层预计2026年产品毛利率将稳步提升，模具折旧与IP成本摊销不会持续扩大，海外前置仓影响趋于稳定。在正杠杆效应下，2026年经营利润率有望同比提升，但幅度不会太显著。 估值层面，报告下调2026年核心净利润预测至人民币8.6亿元。基于预测，布鲁可当前交易在17.3倍2026年预期市盈率，高于泡泡玛特（09992.HK）的13.6倍。由于布鲁可的基本面、业绩确定性及长期增长逻辑均逊于泡泡玛特，报告认为其合理估值应为泡泡玛特的80%-90%。因此，采用18倍2026年预期市盈率（约为泡泡玛特目标估值水平的90%）推导出70.0港元的目标价。报告同时提示投资风险，包括行业需求放缓、竞争加大及渠道存货管控不利。