【券商聚焦】国金证券首予智谱(02513)“买入”评级 指其为港股稀缺大模型标的

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金吾财讯| 国金证券发布研报指，智谱(02513.HK)是源自清华顶尖团队、全栈自研构建MaaS基座的大模型领军企业。公司的核心投资逻辑在于其技术领先性、开源生态与人才优势共同构筑的护城河，以及清晰的成长路径。报告认为，智谱在中国独立通用大模型开发商中收入位列第一，依托自研GLM框架构建了从端侧小模型到千亿旗舰模型的完整矩阵，多项指标对标国际SOTA。累计开源模型下载量超4500万次，核心技术团队与清华大学知识工程实验室保持密切合作，确立了可持续的技术迭代能力。 未来增长动力主要来自商业化飞轮、端侧入口与全球化战略。随着MaaS平台规模效应显现，模型服务有望降低推理成本并提升毛利率，GLM 5模型的涨价验证了此趋势。在消费电子等AI终端领域，公司布局端侧Agent如AutoGLM，以实现跨应用自主执行。全球化方面，公司积极向中东及东南亚等新兴市场输出主权AI基座模型，构建差异化壁垒。公司正朝通用人工智能（AGI）的更高阶段演进。 财务层面，公司营收呈现爆发式增长，2022-2024年复合年增长率超130%。报告预测，2025/2026/2027年公司营业收入分别为7.75亿、16.54亿、44.81亿元人民币，同比增速分别为+147.9%、+113.6%、+170.9%。尽管因高强度研发投入暂处亏损，归母净利润预测为-50.37亿、-57.01亿、-58.67亿元人民币，但随着营收规模效应释放及运营效率提升，经营杠杆正逐步显现。毛利率方面，本地化部署业务毛利率长期维持较高水平，云端部署毛利率预计将触底回升。 估值方面，考虑智谱是港股稀缺的纯大模型标的，报告给予公司2027年80倍PS估值，对应市值约3585亿元人民币，目标价917港元。首次覆盖，给予“买入”评级。报告同时提示了技术迭代不确定性、行业竞争加剧及商业化进展不及预期等风险。