大摩：上调美团-W(03690)2027-28年收入预测 海合会市场的扩张将促进新增长

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智通财经APP获悉，摩根士丹利发布研报称，上调美团-W(03690)长期(2027-28年)收入预测，以考虑中东的贡献。该行目前没有给予其他新举措(例如美团精选、海外等)任何价值，这意味着如果中东扩张取得成果，则有进一步的上行空间。该行的目标价对应18倍2026年PE(当前为16倍)。该行预测美团将包揽海合会60亿美元/20%份额的外卖GMV，在2028年产生15亿美元的增量收入。

大摩主要观点如下：

在中国宏观经济不温不火的情况下，在海合会市场的扩张成为美团新的增长动力

该行预计2028年海合会外卖配送市场将达300亿美元，24-28年复合年增长率为15%。沙特TAM160亿美元，超过阿联酋2倍(70亿美元);在该行的专有评估框架中，沙特(34/45)、阿联酋(33/45)和科威特(29/45)是海合会中最具吸引力的市场;预计美团下半年将进入阿联酋市场，其次是科威特和其他海合会国家。基准情境2028年60亿美元/20%GMV份额，高端情境为80亿美元/27%;海合会市场长期UE为人民币4,2元(比中国高2.8倍)，营业利润率占GMV的3%。

出海的重要性

该行认为，随着政府的刺激措施更加注重投资，消费复苏可能维持渐进式。因此，该行认为，对于美团来说--在中国几乎100%的核心业务集中在商业，而在外卖配送领域占据70-80%的成熟市场份额--海外扩张以寻找新的增长动力非常重要。

该行认为中东是一个有吸引力的市场:(1)市场增长强劲，2024-28年复合年增长率估计为+15%(相比之下，英国约+5%，中国约+8%，美国约+8%);(2)线上食品渗透率不断上升(2028年估计约31%6);(3)高盈利能力(高AOV、高抽成率、低派送成本);(4)市场较为分散，存在整合空间;(5)有利的人口特征(高度城市化、不断增加的年轻人口和女性劳动力等)在海湾阿拉伯国家合作委员会(简称“海合会”)国家中，该行的专有评估框架将沙特阿拉伯(34/45)、阿联酋(33/45)和科威特(29/45)确定为最具吸引力的三大市场。

要捕获60亿美元的GMV，在海合会国家300亿美元的TAM中占20%的份额:在该行的首次海合会外类模型(报告)中，该行预测2028年的在线外卖配送市场规模将达到300亿美元，即2024-28年的CAGR为15%。该行的实地调查表明，沙特阿拉伯(沙特)--最大的海合会市场(到2025年将达到100亿美元)，是阿联酋的2倍以上--比该行预期的还要大--美团(Keeta)进入该市场鼓励了新用户的采用。Keeta在沙特的扩张非常迅速，目前在三个月内扩张至9个城市，订单份额预计达到10%。该行预计Keeta将在2025年下半年进入阿联酋，其次是科威特和其他海合会国家。在该行的基准情境下，预计到2028年其GMV将达到60亿美元，即20%的份额。在该行的高端情境下为80亿美元/27%的GMV份额。如果Keeta扩张到即时零告领域，该行认为GMV还有进一步上升的空间。

在中国内地和香港取得的成功

该行从美团在中国内地和香港的成功中看到其核心优势在于(1)建立在其强大的人工智能技术平台之上的卓越履约能力;(2)极其高效的成本结构，使其能够实现盈利--即使平均订单价值较低、转化率低--除了派送和营销支出外，管理成本非常有限;(3)能够快速进入市场，具有较高的支出能力和意愿;(4)具有良好的执行记录的高管理质量。