金山软件(03888.HK)：第二季表现疲弱已反映于股价上

（原标题：金山软件(03888.HK)：第二季表现疲弱已反映于股价上）

公司背景：金山软件主要开发和销售电脑软件。公司开发角色扮演电脑 游戏和安全软件、文字处理和电子表格软件。公司主要有四个细分业 务：网络游戏、猎豹移动，WPS和金山云。

报表净利润同比下降50%至1.18亿元人民币。金山软件昨天公布了2018 年第一季业绩。此次业绩稍为疲弱，大致符合市场预期，主要是由于线 上游戏业务的收入贡献下降。金山软件的管理层将此归因于生存射击PC 游戏(PUBG)变得流行和JX Online III趋向成熟所致。金山软件2018年 第一季营业额同比增长4%(环比下跌8%)至12.637亿元人民币。2018 年第一季，网络游戏、云服务和办公软件及服务等收入分别占总收入的 50%、33%和17%。期内金山软件的净利润同比下降50%(环比下跌 95%)至1.184亿元人民币，高于市场预期。期内毛利率同比下降9个百 分点(环比下降7个百分点)至49%。毛利率同比下降是由于销售组合 变化所致，反映毛利率较低的云服务快速增长。

2018年第一季，网络游戏业务收入同比下降23%(环比上涨16%)至 6.324亿元人民币。金山软件的旗舰PC游戏JX Online III的收入减少，主 要是由于一些用户暂时切换至PUBG游戏，以及2016年5月推出的JX Online I手游的收入自然下降。金山在线游戏的平均每日高峰用户数 (ADPCU)在2018年第一季同比下降25%(环比增加20%)至70万。 金山在线游戏在2018年第一季的月度平均支付账户(APA)同比下降 22%至330万，环比下降17%。APA的同比和环比下降反映JX Online III 的一些玩家暂时切换到PUBG游戏，以及公司现有手游处于自然衰退周 期。2018年第一季云服务(包括云存储和计算)营业额同比增长56%至 4.189亿元人民币(环比增长4%)。同比增长的主要动力，来自于移动 视频和互联网云用户的强劲增长。2018年第一季办公软件和服务和其他 业务的营业额同比增长66%至2.124亿元人民币(环比下跌6%)。同比 增长主要是由于WPS在线营销服务和WPS Office个人版增值服务快速增 长，反映了其商业化的能力提升、用户参与度增加，以及产品利用率持 续高企和内容趋向丰富提升了客户粘性。环比下降主要是由于WPS Office的销售季节性下降，部分被WPS在线营销服务和WPS Office个人 版增值服务的收入增长所抵消。

下半年推出的新游戏。在2018年第一季业绩电话会议期间，大家主要关 注的问题之一是JX Mobile III的发布时间表。金山软件管理层预计，JX Mobile III将于8月底或9月初发布。新游戏云裳雨衣(YSYY)计划于 2018年第二季末推出。YSYY是一款3D换装游戏，基于JX IP和时间旅 行故事线。除了JX Mobile和YSYY之外，据我们理解JX Mobile 2和JX Mobile应会在2018年推出。在2018年，第一季的营业额应该是全年的最 低点，预计2018年第二季的营业额将高于第一季。生存射击PC游戏已 影响了中国的整个网络游戏市场，而根据金山软件管理层所指，JX Online III需要更多的改进。管理层还指出，JX Online III的业绩在 2018年5月出现复苏。WPS分部分面，toC收入高于toB收入。小 米占金山云收入的25%左右。

我们的观点：尽管公司2018年第一季业绩疲弱以及第二季指引欠 惊喜，但我们仍对金山软件持乐观看法，因为预计新游戏将在下 半年带来贡献，而WPS和金山云的增长势头依然良好。我们对金 山软件2018年中期业绩的看法并不特别负面，因为公司弱于TMT 非硬件同业的股价表现已反映了该负面因素。我们仍然认为，以 全年计，金山软件在2018年可能会有更佳的增长。就市值和流通 量而言，金山软件在香港上市的TMT公司中靠前，其在线/社交网 络业务特别出色，所以我们认为投资者仍会将金山软件放于观察 名单上。公司股价近日疲弱，应带来良好的进场机会。我们仍认 为，小米IPO将引发金山软件股价向上。WPS和云业务的潜在分 拆，都将成为股价催化剂。

催化剂：公布2018年二季度业绩；有关于JX Mobile III和YSYY、与 腾讯合作、小米IPO以及分拆WPS和金山云的消息。