国泰海通证券：维持江南布衣(03306)“增持”评级 多品牌生态驱动的价值复利

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智通财经APP获悉，国泰海通证券发布研报称，预计江南布衣(03306)FY2027-2029归母净利润分别为10.8/11.7/12.6亿元，给予FY2027 12X PE，按照1港元=0.86元人民币汇率计算，给予目标价28.3港元，维持“增持”评级;该行认为，女装行业由总量扩张转向份额竞争，中高端赛道集中度提升相对更快，江南布衣凭借强品牌辨识度有望率先受益。

国泰海通证券主要观点如下：

女装行业由总量扩张转向份额竞争，中高端赛道集中度提升相对更快

江南布衣凭借强品牌辨识度有望率先受益。中国女装市场增速趋稳，但集中度(CR10为8%)仍明显低于日韩成熟市场(CR10分别为42%/24%)，其中中高端细分赛道集中度提升相对更快。日韩市场经验表明，消费者审美成熟后，具备稳定风格和强商业化运营能力的品牌有望持续提升份额;江南布衣兼具本土设计辨识度、多元化渠道和精细化会员运营能力，更有望受益于细分市场集中度提升。FY2026公司实现归母净利10亿元(同比+12%)，净利润规模居国内同业首位。

JNBY主品牌支撑稳定现金流，多品牌接力构成新增长曲线

从而形成统一和深厚的生态积淀。1)JNBY主品牌支撑稳定现金流：JNBY品牌收入首次突破10亿元后的十年(FY2014-2024)实现双位数复合增长，成长速度领先同行;FY2026收入达32.4亿元，在构筑现金流基本盘的同时，参照Max Mara、鄂尔多斯等国内外品牌长期发展经验，该行判断30亿元区间仍非规模天花板;2)LESS、童装及新兴品牌接力：公司通过内部孵化为主的形式打造LESS、速写、jnby by JNBY童装及多个新兴品牌，覆盖不同年龄、性别及消费场景，FY2019-2026各品牌收入CAGR分别为14.3%、1.4%、9.3%、31.2%，其中LESS、童装及新兴品牌增速更快，进一步提升集团成长弹性，并通过共享设计管理、会员触达和库存协同等构筑统一和深厚的设计师品牌生态积淀。

设计、供应链与会员共同构筑壁垒，高经营质量为股东回报夯实基础

公司依托高研发投入、稳定的设计师团队构筑品牌壁垒，通过智能快反供应链体系提升货品运营效率，稳固盈利韧性;当前会员贡献超过八成，强服务能力形成会员高粘性及高复购的竞争力，FY17-26高价值会员由11.8万增至36万人。在盈利质量方面，FY26净利率16.5%、ROE为38.3%、存货周转天数约166天，均优于同行。FY26含特别股息派息率约110%，兼顾增长质量与现金回报。

风险提示

终端消费需求不及预期、新兴品牌培育不及预期等。