新股速递：知乎？中概互联双重上市回港带头大哥！

（原标题：新股速递：知乎？中概互联双重上市回港带头大哥！）

来源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/217030208）

4月8日，港交所官网显示，知乎通过港交所聆讯；4月11日，知乎正式开始招股，预期将于4月22日在港交所上市交易。这意味着，中国最大的在线问答社区将赴港IPO。

图1：源自于招股书

中概股最近一年多遭遇寒冬，多数股票遭腰斩，更不乏有部分企业跌幅超过90%以上，中概互联惨成中丐互怜。在此情况下，美国SEC进一步加强监管，“预摘牌名单”成为中概股头顶上的达摩克里斯之剑，中概股在美上市地位受到威胁，“返港”几乎成为中概股的必选题。

相比于知乎返港上市，其采用的上市方式更令市场所关注。

本次知乎有望采用双重主要上市方式回港。若上市成功，则成为首家以双重主要上市方式回港上市的中概互联网公司。

知乎双重主要上市不遗余力所为何？

中概股可以通过私有化退市重新上市、双重主要上市及二次上市三种方式返港，由于私有化退市重新上市成本巨大，过去不少互联网巨头均采取二次上市方式返港，但在美退市威胁下，二次上市隐患显现，双重上市受到青睐。

双重主要上市相比于二次上市（secondarylisting），申请和审批流程复杂，知乎缘何不遗余力采用双重主要上市，其中意味值得深究。

据悉，双重主要上市有两个最大的优势，其一是采取双重主要上市的公司会同时拥有在两个上市地的同等上市地位，如在其中一个上市地退市，并不影响在另一个上市地的上市地位。意思即，若中概股在美上市地位受到威胁，双重主要上市公司在港上市地位不受影响。毫无疑问，在当下这是真正的备份，也算是最稳妥的后路。

其二，双重主要上市方式采用的是完整的香港上市申请流程，完全满足两地监管要求，更易被A股市场监管纳入港股通。对于港股来说，最大问题之一是流动性，更易纳入港股通，对股价影响重大。

此外，双重上市地位独立，其股价也相对更独立。二次上市多会折价发行，而双重主要上市溢价和折价都有可能，此次知乎便是溢价发行。

背道而驰的营收与利润

业绩来看，知乎可谓喜忧参半，营收连续大幅增长，亏损幅度却越来越大，营收与利润背道而驰。

知乎近三年营收连续高速增长，由2019年的6.7亿元（人民币，下同）增长至2021年的29.6亿元。其中，2020年营收同比增长101.5%，2021年营收同比增长118.9%。利润上看，2020年净亏损5.2亿元，2021年净亏损约13亿元，亏损幅度同比增长150%。

图2：源自于招股书

互联网企业货币化方式一般分为广告、游戏、电商、会员付费等。知乎过去一直依赖广告收益，业务占比一度高达近90%，2018年，知乎推出了付费内容；2019年上半年，知乎推出了付费会员计划盐选，会员付费成为公司另一个主要变现方式。

知乎将业务分为广告、付费会员、商业内容解决方案和其他（包括电商及在线教育等）四大板块，涉及广告、电商、付费会员等多种变现方式。分业务看，2021年广告收入11.61亿元，同比增长37.7%，业务占比由2020年的62.4%，下降至2021年的39.2%。意味着公司广告业务增长的同时，其他多元化业务增速更快。

2021年付费会员收入约达6.7亿元，同比增长108.6%，业务占比为22.6%。商业内容解决方案收入约为9.74亿元，同比增长高达617.2%，业务占比由2019年的0.1%增至2021年的32.9%（近三分之一），成为广告之后第二大收入来源。

图3：源自于招股书

此外，公司积极孵化在线教育及电商业务，这一块目前体量相对较小，但公司利用独特的内容社区，基于大V回答问题等方式，在优质内容里嵌入电商购物链接，有点类似于B站的UP主视频中嵌入电商业务，未来或许能演变成另一个主要赛道。2021年其他业务（电商及在线教育等）收入约1.6亿元，同比增长196%。

事实上，不论是总营收看，还是分业务来看，知乎收益增长均很明显。但公司净利润亏损幅度却越来越大，根源或许还是出在成本及费用端。

根据上图2，知乎2021年收入成本达14亿元，同比增长136.5%；销售费用达16.3亿元，同比增长122.6%。收入高速增长的同时，公司的成本与费用保持更高速的增长。据公开资料，公司称成本增长主要是广告服务和内容成本的执行成本增加，以及员工成本的增加等。

所有的互联网公司都是流量的二道贩子，知乎依靠广告和优质内容吸引用户，其自身也需要买量，同时，优质内容的输出需要执行成本留住大V或优质答主。此种运营模式也暴露出相应的问题，比如精英依赖症严重。而近几年为了去精英化，导致内容越来越水也遭人诟病。从知乎的营收与利润背道而驰可以看出，依靠优质内容的货币化，目前依然道路且长，知乎的盈利之路，目前还没有看到非常明亮的曙光。

上市前景难料，双重上市或成为主流

中概股回港备份早已不是什么秘密，知乎作为中概互联网企业第一个有可能成功双重上市的公司，未来前景备受关注。

公司作为中国知名综合性在线内容社区之一，其围绕用户的趣味问答、专业见解、多维思考得到广泛认可。截至2021年12月31日，知乎累计内容创作者达5500万人，累计贡献4.2亿条问答内容，涵盖超过1000种垂直领域。2021年Q4，知乎平均每月活跃用户（MAU）达1.033亿人，同比增长36.4%。总体上，公司收入及运营上均有较为出彩的地方，但货币化之路仍难言乐观，在互联网企业没有未来的广泛论调下，恐怕难以获得一致性看好预期。

此外，网传此次知乎港股发行价格溢价较为明显，甚至流传割韭菜声音，恐怕也不利于其上市后的股价前景。但不论如何，双重主要上市的方式，恐怕会成为中概股返港的潮流。

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