安踏体育( 2020.HK ) ：主力品牌转 Fila高增长新品牌发力 维持“买入”评级

（原标题：安踏体育( 2020.HK ) ：主力品牌转 Fila高增长新品牌发力 维持“买入”评级）

机构：中泰证券

评级：买入

公司发布2020Q3零售表现，期内安踏品牌/FILA品牌/其他品牌流水分别同比低单位数增长/+20%~+25%/+50%~+55%，各品牌较上半年均改善明显。2020H1安踏品牌/FILA品牌/其他品牌流水分别同比10%~20%低段负增长/中单位数正增长/高单位数正增长。

终端流水全面回正，Fila实现高增长，新品陆续发力。

主品牌20Q3零售流水同比+LSD，相比20Q1/20Q2分别同比-20%~-25%/-LSD的降幅，增速环比明显改善。分品类看，Q3大货流水在线上高增长带动下同比由负转正，实现单季度正增长(20Q2同比-LSD)；儿童流水逐季恢复，20Q1/Q2/Q3分别-20%+/+MSD/+LDD。分渠道看，得益于公司加大线上布局、促进线上线下融合，Q3电商流水持续高增长，同比+50%(20Q2同比+40%)

Fila20Q3零售流水同比+20%~+30%，相比20Q1/20Q2分别同比-MSD/+LDD，终端强势复苏。主要得益于多品牌组合发力，其中Filafusion/Filakids流水分别同比+50%/+30%+。电商业务，受益于疫情下消费场景及习惯的变化，实现同比90%的高增长。

其他品牌(不包括AmerSports)20Q3零售流水同比+50%~+55%，20Q1/20Q2分别同比-HSD/+25%~+30%，终端恢复超预期。其中Descente表现亮眼，20Q3同比增长超90%。Kolon得益于其产品调整得当，Q3流水同比+20~+25%，成为继Descente之后又一潜力品牌。随着消费者对户外运动接受度逐步提升，以及冬季销售旺季到来，Q4有望持续高增长。

Amer全球流水降幅收窄，中国区快速增长。从全球市场看，AmerSoprts20Q3流水降幅收窄至15%以内，且核心品牌流水仅个位数下滑，主要得益于电商及直营渠道的发力。同时，中国市场表现突出，Q3流水同比+20%。利润方面，得益于公司严格控费及管理提效，预计息税前利润降幅将低于收入降幅。

整体运营健康，下半年库存周转有望改善。在终端折扣略有加大的情况下(安踏/Fila折扣分别为7/8折，较往年差2~3PCTs)，公司存货水平基本稳健，20Q3安踏/Fila库销比分别为6x/8x。随着Q4销售旺季以及“双十一”等节日大促的到来，年底库存有望回归正常水平。

盈利预测与投资建议：运动服饰赛道空间大、成长性佳，龙头规模优势明显。安踏体育作为国内第一运动品牌，凭借领先的产品设计研发能力、优质的品牌营销资源构筑核心竞争优势，精准差异化定位的多品牌矩阵形成强大护城河，同时以消费者为核心的直营化、数字化DTC战略提供可持续增长动力。未来主品牌在DTC转型下有望拓展新空间、提升盈利能力，Fila保持较快增长，其他品牌陆续发力，强者恒强。此外，公司通过并购Amersports，打下国际化基础。短期考虑到主品牌回收门店的一次性影响，预计2020/21/22年净利润至51.15/75.15/89.7亿元，分别同增-4.31%/46.94%/19.36%，对应EPS分别为1.89/2.78/3.32 元，现价对应 PE 39/27/22 倍，维持“买入”评级。

风险因素：宏观经济不景气导致终端销售下滑；主品牌增长低于预期；新品牌门店扩张进展低于预期。

（文章来源：格隆汇）