比亚迪股份(1211.HK)：策略无误但见效仍需时日

（原标题：比亚迪股份(1211.HK)：策略无误但见效仍需时日）

机构：东方证券

评级：增持

目标价：57.0港元

比亚迪股份2018年净利润为人民币27.8亿元(同比下滑32%)，分别较我们预期及市场盈利预测低7%及16%。随着公司持续推出多款新能源汽车及不断更新技术，其市场份额有望逐步攀升。然而，受2019年新能源汽车补贴减少，光伏业务预计持续录得亏损等影响，比亚迪盈利能力或会下滑。我们将2019年每股盈利预测增幅从51%下调至13%。根据SOTP估值法，鉴于汽车产业平均市净率提升，我们将目标价从54.2港元上调至57.0港元，意味有7%上升空间。维持“增持”评级。

移动分部业务增幅疲软，光伏业务亏损，2018利润下滑：2018年比亚迪汽车销售同比增长31.7%至人民币717.69亿元，同我们的预期一致。然而，手机金属外壳/组装服务市场需求疲软，致使移动手机分部业务增幅低于预期(同比增长4%至人民币413.41亿元，较我们预期低5%)。除了新能源汽车补贴削减外，光伏业务录得显着亏损(亏损人民币8亿元)同样令2018年毛利率受压(下滑2.6个百分点至14.8%)。最终比亚迪净利润下滑至人民币27.8亿元(同比下跌32%)，较预期低。

新能源汽车销售增幅显着：比亚迪去年下半年所推出的新能源汽车竞争力强，以致其市场份额从2018年的19.9%升至2019Q1年的24%。为了维持増势，比亚迪2019年将相继推出包括“元EV”、“唐EV”及“宋MaxDM”在内的新一代新能源汽车。此外，“云巴”项目现只需当地省政府审批，不似“云轨”项目需国家政府审批，简单的程序有助加快项目建设，同时有助提升比亚迪汽车业务收入。

新能源汽车政策利好比亚迪：市场预计中国政府将出台针对新能源汽车的刺激性政策，内容或包括：1)增加新能源汽车牌照数；2)津贴居民购买新能源汽车。我们认为这些新能源汽车政策将利好比亚迪。然而，这些措施尚处于商讨阶段，预计2019年业绩或不能反映该政策影响。

补贴削减形成艰难局势：2019年新能源汽车补贴将大幅削减50%-60%，比亚迪新能源汽车毛利率或会下滑。然而，管理层指引其会1)实行成本控制；2)采取加价措施；3)实现规模经济，以减低补贴削减所带来的影响。另外，随着“云巴”推动汽车业务销售，移动分部业务回暖，我们预计2019年毛利率仍会增加0.5个百分点至15.3%。

维持“增持”评级。我们仍旧认为比亚迪2019年利润将回升，但将利润预测下调29%至人民币30.91亿元以反映移动手机业务需求不及预期，光伏业务亏损难以预测。我们利用SOTP估值法进行估值。受汽车市场平均市净率提升所影响，我们将目标股价从54.2港元上调至57.0港元(FY19预测市盈率46.3倍，FY19预测市净率2.3倍)。维持“增持”评级。