群益证券：蒙牛乳业维持买入评级 目标价21港元

 群益证券

12月26日中国国家质检总局公布了液体乳产品质量国家监督抽查结果，蒙牛乳业(微博)(眉山)有限公司10月18日生产的蒙牛纯牛奶(250ml/盒)被检验出黄麯霉毒素M1为1.2μg/kg，超国家标准应≤0.5μg/kg的规定。

黄麯霉毒素来源于饲料

黄麯霉素由霉菌产生的一种有毒的代谢产物，此次牛奶中检出的是黄麯霉毒素的代谢性，具有超强的毒性和致癌性。事件于港股假期揭发，假后开盘连跌两天，截止报价18.52港元，市值蒸发近137.4亿港元。公司昨日公告澄清牛奶中黄麯霉毒素M1是因眉山当地个别奶牛养殖场饲料发霉和变质，奶牛因在食用该饲料后导致原奶中的黄麯霉毒素M1超标。并指出由于该批次产品在接受抽检时尚未出库，公司已立即将全部产品进行了封存和销毁，问题产品并未流出市面。

近几年，蒙牛并没有摆脱众矢之的的命运，从三聚氰胺，到山西学生集体中毒，到雪糕菌落总数、大肠菌群指标超标，再到近期的“致癌门”。虽然此次事件不可能像2008年三聚氰胺事件一样大面积及长时间波及(因为两者性质不同，三聚氰胺为人为添加)，但我们担忧消费者对“蒙牛”整个品牌的忠诚度及信任度明显下滑，短期至中期内会出现拒绝消费乳制品或品牌转移，导致公司销量明显下滑。据多家大型超市数据显示，事件后至今，蒙牛牛奶销量已平均下滑三成。我们认为该事件对公司销量的主要打击将持续至2012年上半年，预计首季度销量同比下滑20%-25%。

部份乳制品2012年1月加价

部份乳制品下月起加价，其中蒙牛特朱古力牛奶、香草牛奶(243毫升)售价由3.4元人民币加至4.2元人民币，蒙牛未来星(190毫升)由3.3元人民币加至3.55元人民币。目前正是乳制品行业的消费淡季，企业若选在此时涨价，市场对价格变化的敏感度则相对不会那么高，为来年三、四月份做好准备。我们认为蒙牛此次加价一部份是为了看齐行业步伐，另一原因是为了抵消明年首季度销量下滑的负面影响。

维持买入评级，目标价21港元

我们认为此次事件的负面影响不及2008年三聚氰胺严重，预计波及时间将延长至2012年上半年。下调预期2012年及2013年每股收益分别至人民币1.03及1.28元，对应现有股价为14.6倍及11.8倍。虽然公司股价因该事件大幅下挫，短期内出现低位买入机会。但我们认为该事件仍存在风险升级的可能性，如对公司立案调查并给于高额处罚。同时消费者信任度的打击将对公司未来长期利润增长带来瓶颈。我们给予17倍PE估值，12个目标价格为21港元。