交银国际：兖州煤业潜在上升空间99.1%

　　交银国际  贺炜、王容涓

　　行业推动因素1：未来煤炭行业供需将日益趋紧。未来三年，中国的煤炭需求还将有较大幅度增长，2013 年有望突破44 亿吨/年的水平，届时，国内煤炭供给将更为紧张。由于需求在高基数上的较大幅度增长势必带来生产供应以及运输方面的巨大压力，从而将进一步推高煤价。

　　行业推动因素2：动力煤需求的增速快于其他煤种。我们预计未来三年煤炭需求增长的拉动力主要来自电力需求的持续增长。由于电力需求增速明显快于钢铁需求，未来，煤炭的消费结构将发生改变，发电用煤占比将进一步提升。因此我们相信明年动力煤需求增速将高于焦煤，动力煤公司将因此获益。

　　股价催化剂1：中国煤炭净进口量快速增长或将拉动国际煤价。中国从2009年成为煤炭净进口国以来，煤炭进口量逐年增长。由于国内煤炭铁路运输建设的滞后，中国东南部沿海地区煤炭用户通过购进海运进口煤炭来保障能源供应。预计未来海运进口煤量还将呈快速上升的趋势。中国煤炭进口需求增大，无疑将促进澳洲乃至国际煤价的上涨。

　　股价催化剂2：近年来多次并购将带来产能的大幅提升。近年来，兖州煤业在公司本部产能扩张乏力的背景下，未雨绸缪，积极实施战略扩张，积极并购外地或者海外的煤矿资源，使公司的资源储量和煤炭产量持续快速增长。

　　股价催化剂3：2012 年公司将有机会获得汇兑正收益。由于公司持有大量美元债务，澳元对美元的汇率变化对公司盈利起到非常明显的调节作用。预计2012 年全球对自然资源的需求量将有所增长。澳大利亚作为矿产资源出产大国，其货币将有上涨的趋势。2011 年第四季度澳元兑美元汇率的回落，也为2012 年产生汇兑收益打下了基础。

　　维持买入。结合近期澳元兑美元汇率的走势，我们此次将未来三年的盈利预期由人民币2.04\2.41\2.60 元/股调整到1.89\2.56\2.69 元/股。2011-2013年的CAGR 达到12.5%，我们仍然维持对公司“买入”的投资评级，并继续维持HK$35.91 的目标价不变，对应11.5 倍2012 年动态PE。