交银国际：招商银行息差环比继续回升

　　交银国际  李珊珊、万丽

　　盈利好于预期。招商银行上半年实现归属母公司股东净利润186 亿，同比增长40.9%，好于我们预期6.9%，主要为手续费佣金净收入好于预期。上半年盈利增长主要驱动因素为规模增长，息差扩大，手续费佣金收入以及成本节约。6 月末，招行集团资产/贷款 /存款总额比年初增长10.02%/8.62%/10.11%。贷存比为72.43%，较年初下降2.16 个百分点。上半年成本收入比为32.51%，同比下降2.46 个百分点。

　　息差环比继续回升，预计下半年保持稳定。上半年净息差和净利差分别为2.89%和2.99%，同比分别上升42 和45 个基点，环比分别上升22 和23 个基点，息差回升力度高于同业。以期初期末余额计，2 季度净息差环比回升3个基点。公司在保持低负债成本优势的基础上，生息资产收益率取得显著提升。招行息差回升除了受益于加息、贷款定价能力提升以及市场利率上升外，由于公司按揭贷款占比较高，房贷优惠利率的取消对于贷款收益率贡献显著，同时个贷结构也有所优化。下半年公司贷款结构仍将继续优化，同时负债成本保持稳定，预计下半年息差有望维持在目前的较高水平上。

　　资产质量稳定，拨备力度加大。6 月末不良余额为95 亿，较1 季末上升2.46亿；不良率0.61%，与1 季末持平。关注类贷款较年初增长10.3%，主要为逾期1 个月以内的零售关注贷款增加；逾期贷款较年初增加23.68 亿，增长19.5%，主要为3 个月以内逾期贷款有所增长，与行业变动趋势一致。6 月末拨备覆盖率348.4%，较1 季末上升13.1 个百分点；拨贷比2.13%，较1 季末上升7 个基点。拨备力度增加的主要原因为从审慎角度出发对地方融资平台、房地产贷款等增提组合拨备。同时，公司计提了国别风险减值准备，以及对银信合作理财业务资产计提拨备。组合拨备占比为83.1%，较年初提高3.3 个百分点。

　　个人经营性贷款占比提高，手续费佣金收入快速增长。6 月末零售贷款占比34.5%，较年初略降0.12 个百分点；个人经营性贷款较年初增长30.7%，占零售贷款比重为15.7%，较年初提高2.7 个百分点。中小企业贷款占贷款总额比重为27.9%，较年初上升0.8 个百分点。非息收入占比22.73%，同比上升2.53 个百分点。手续费佣金收入的增长驱动因素较为均衡。

　　维持长线买入评级。6月末招行核心资本充足率和资本充足率分别为7.81%和11.05%，环比1 季末分别上升0.15 和0.14 个百分点。招行受益于加息周期，息差有望维持在较高水平；风险控制审慎，拨备充分。我们上调手续费佣金收入预测，上调11-12 年盈利1.5 个百分点，预计11-13 年盈利增长30.4%/14.9%/14.8%。考虑到市场估值水平下降，下调目标价7.9%至21 港币。目前11 年PE 和PB 分别为10.2 和1.77 倍，维持长线买入评级。