交银国际：中国太保盈利增长胜预期

　　交银国际  李文兵

　　纯利同比增长44.3%至58亿元人民币，较我们预期高出10%。中国太保公布2011 年上半年业绩。期内，纯利同比跃升44.3%至58 亿元 (人民币，下同)，较我们预期高10%。其中寿险和财险业务盈利分别增28.4%及58.9%至27.9亿元及23 亿元，分别为整体收入增长贡献34.7%和46%。

　　寿险业务虽较其他同业优胜，不过仍低于我们预期，主要由于银保业务逊预期。凭借其较佳的个险渠道，中国太保的寿险业务表现较其他同业优胜。个险渠道的新期缴保费收入增34%至60 亿元，而银保渠道的新保费及新期缴保费则下降18%和17%，远多于我们预期的下跌7%和6%，导致年化保费仅增长5.8% (我们预期为10.4%)。新业务价值只增18%至38.3 亿元，较我们预期低5%，主要由于年化保费增长弱于预期。新业务价值利润率扩大至26.5%(去年同期为23.7%)，符合我们预期。内涵价值维持在2010 年底的水平，低于我们预期 (+8%)，主要由于市值下降。

　　产险业务盈利升57%，符合我们预期。由于保费收入增长35%及综合比率下跌2.23%(11 年上半年﹕92.4% vs 10 年上半年﹕94.6%)，承保盈利增长110%至人民币20 亿元，贡献税前利润总增长的91%；投资收入增长33%至人民币13 亿元，贡献术前利润增长的30%，而其他成本变动则贡献了税前利润增长的余下部分。我们认为，产险业务的良好表现可持续至2012 年底。

　　投资收入全部来自利息和股息，期内增加16.9%至人民币108 亿元。由于A股市场疲弱，总投资收入全部来自利息及股息。总投资回报及净投资回报均为4.4%，符合我们的预期。ASF 从年初下跌53%至人民币25 亿元。

　　维持“买入”评级，下调目标价5.5%至40.8港元。尽管银保业务大幅下滑，但凭借个人渠道业务增长弥补，中国太保的寿险业务较其竞争对手优胜。维持“买入”评级，下调目标价5.5%至40.8 港元，相当于FY11F/FY12F 2.27倍/1.90 倍的 P/EV 及18 倍/11.93 倍的NBM。