交银国际：长城汽车中报表现良好

　　交银国际  尹国辉

　　上半年公司业绩报喜。公司上半年实现营业收入136.69 亿元，同比增长49.8%，净利润18.12 亿元，同比增长109%，略高于我们此前预期。SUV、轿车、皮卡三块业务实现较好增长，出口增加是公司业绩上半年报喜的主要原因。

　　汽车销量增速远高于行业。上半年公司共销售汽车21.83 万辆，同比增长47.3%，远高于行业3.35%的平均水平。其中SUV 共销售71795 辆，同比增长17.69%，轿车共销售85530 辆，同比增长120.01%，皮卡销售57157辆，同比增长25.09%，公司的SUV 哈弗系列一直位居国内SUV 市场前三，较高的性价比使得哈弗系列一直受欢迎。轿车腾翼系列在去年6 月份推出上市后，成为拉动公司业绩增长的主力军，皮卡的出口一直处于稳定增长，使得上半年皮卡销量保持了较乐观的增长。

　　规模效应使公司毛利水平提升。公司上半年毛利率由去年的21.4%提升至23.2%，主要由于轿车生产线的全面达产，腾翼系列的量产使得轿车毛利率有所提高，规模效应提升整个公司的毛利水平。下半年随着新车型哈弗H6 以及腾翼C50 的陆续上市，新车型提升公司毛利水平，预计下半年公司毛利将会在23%-24%之间。

　　SUV 及轿车出口增长迅速。公司上半年出口SUV、轿车、皮卡分别为12707 辆、5623 辆、12717 辆，按出口额计算分别同比增长为79.4%、78%、8.1%，由于海外市场特别是发展中市场经济有所复苏，国家鼓励汽车出口等系列因素使得公司上半年出口方面表现较好，我们预计公司出口在未来1-2 年仍将会延续较高的增速。

　　维持公司买入评级。在SUV、轿车、皮卡这三块业务拉动下，维持我们对公司11 年销量达到45 万辆左右的判断，销量增速有望保持在30%以上，远高于行业平均水平，维持买入评级，目标价HK$15 不变。公司11、12 年每股收益分别为1.26、1.50 元人民币。