中国房地产行业：雨过但未见天晴

交银国际  何志忠

上半年回顾：大盘表现符“同步”之预期，个别推介股份表现突出。回顾今年上半年，行业股价表现逊于大市，勉强符合我们于去年年底策略报告中的“同步”行业评级和只能跟随大盘的预期。至于推介股份方面，SOHO 中国(410.HK)、首创置业(2868.HK)和已被私有化的复地集团(2337.HK)皆取得理想表现，仅越秀地产(123.HK)较落后。

下半年调控措施展望：暴利税推行机会不大，收紧房贷则仍是重点。我们认为暴利税不能有效压抑房价，只会对开发商现时的利润率造成打击，推行机会不大。收紧房贷则在实行上无明显技术性困难，并能在短时间内见到成效，是中央政府较为倾向使用的调控手段，具体措施可能包括提高首套房贷的首付比率和贷款利率、停止二套房贷等。

开发商最大隐忧来自销售进度放缓。我们认为开发商现时面对的最大风险，不在于盈利增长放缓和财务困窘，而是销售量受限购令及新一轮可能推出的调控措施的影响下压力渐增，继而对原先资金链之部署造成打击。部份开发商或因此带来降价促销的压力。

成交量预期转趋悲观，房价持平或轻微下跌。基于限购令和信贷持续收紧的影响力逐步体现，我们认为下半年的市场成交量将呈同比下跌，逐步对房价构成压力，但暂未有大幅下跌的条件。我们预期全年的商品住宅房成交量，有机会继2008 年后，于过去十年内第二次呈同比下跌，惟跌幅只有约5%。至于主要城市的平均房价于今年下半年很可能出现环比下跌，同比则趋向持平。

行业估值水平：合理但未见吸引。由于开发商普遍于去年录得理想盈利表现，加上展望今明两年盈利增长仍然强劲，因此以盈利为基础的估值方法(尤其是市盈率)，显示行业股价有较大的上升空间。然而，若以资产净值为计算基础的估值方法，则现价只属合理水平，未见特别吸引。

推介股份：从基本面和估值角度考虑，我们维持华润置地(1109.HK)、SOHO 中国(410.HK)和首创置业(2868.HK)的“买入”评级，而基于估值便宜的考虑亦维持越秀地产的“买入”评级。