交银国际：维持煤炭行业的领先评级

　　交银国际  贺炜、王容涓

国际煤价高企导致进口煤的大幅减少。2010 年底，澳大利亚昆士兰州遭遇洪灾，煤炭产量和出口严重受阻，促使国际煤价高企，2011 年一季度出现部分煤种价格高于国内的情况，煤炭进口量受到国际高煤价的制约。2011 年前4 个月，全国累计进口煤炭大约为4345 万吨，煤炭进口量较去年同期减少了1447 万吨，同比减少25%。进口量的大幅下降加剧了国内煤炭供需偏紧的格局。

　煤价居高造成电力供应偏紧格局。近来，随着煤炭价格持续走高，国内电力供应出现偏紧格局。火电企业无法将煤炭成本有效的转嫁，煤炭成本的增长侵蚀了发电企业的利益，降低了企业的生产积极性。为了缓解火电企业的经营压力，国家于4 至5 月分别对部分省市的上网电价和终端电价进行了上调。这次发改委提出下调煤炭进口增值税率，其目的是希望能增加供给，抑制煤价，达到在成本上给火电企业减负的效果，进一步改善电力供应偏紧的格局。

　中国进口量的增长是推高国际煤价的动力。2010 年我国煤炭净进口量分别达到1.47 亿吨，同比增长88.6%。澳大利亚BJ 煤价2010 年全年涨幅达到49.8%。远高于国内动力煤价格的涨幅变化。我国煤炭进口量的大幅增长支撑着国际煤价的上行。

　长期看进口环节增值税减免抑制煤价作用有限。我们预计今年煤炭净进口量为2.04 亿吨，其案值约达1200-1500 亿元人民币，按17%的增值税率计算，这意味着政府愿意动用约200-250 亿元人民币的拟征增值税来补贴用煤企业，主要是补贴进口动力煤的发电企业。通过增值税部分或者全部返还的方式，可以降低煤炭进口商的进口成本，以促进煤炭的进口，这将有利于平衡国内煤炭供需间的紧张格局，但这项政府的执行效果还有待观察，主要原因是增值税减免势必会拉动进口，从而导致海外煤炭生产商因为供给偏紧而提高出口价格。

　维持煤炭行业评级“领先”评级。煤炭进口环节增值税减免作为一项政策性补贴，将促进用煤企业加大煤炭进口力度，从而缓解东南沿海煤炭供需紧张格局。但该政策无法真正改变大的供需紧张背景，事实上，政府死守终端销售电价不放开、用低电价补贴产业经济是需求过旺的重要原因。随着夏季用电旺季的到来，煤炭供需偏紧格局仍会延续。我们认为，国内煤炭市场作为卖方市场，煤炭企业拥有定价权，快速增长的需求、持续的产能扩张将确保其盈利的不断增长，维持煤炭行业 “领先”评级。